国海证券-浙江龙盛-600352-事件点评：至暗时刻已过，静待周期反转-200818

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事件：8月17日，浙江龙盛发布中报：2020年H1，公司实现营业收入76.0亿元，同比-21.3%，实现归母净利润22.7亿元，同比-10.4%，扣非后净利润国海证券12.4亿元，同比-39.5%；其中2季度实现营业收入34.0亿元，同比-30.4%，实现归母净利润10.9亿元，同比-13.9%，扣非后净利润4.4亿元，同比-60.0%。

分业务看，上半年公司染料业务（不含德司达）营收28.3亿元，同比-13.0%，毛利率17.6%，同比下滑29.3个pct；浙江龙盛中间体业务实现营收28.4亿元，同比+0.9%，毛利率47.7%，同比下滑0.7个pct；德司达实现营收26.4亿元，同比-33.1%，毛利率32.6%，同比下滑1.4个pct。

投资要点：染料低谷已过，6003523季度有望复苏。

新冠疫情对染料行业冲击较大，根据公司中报，上半年国内服装出口下滑19.4%，期间公司2020H1染料均价事件点评4.1万元/吨，同比下滑约23%，染料毛利率下降至17.6%，为近15年来的最低。

进入3季度，下游需求开始复苏，根至暗时刻已过据海关总署的数据，2020年7月，我国出口纺织品服装313亿美元，同比增长16.1%，环比增加7.79%；随着下游需求的回暖，8月初公司提高染料价格，分散黑从2.6万元/吨提升至2.8万元/吨，我们预计3季度染料行业迎来复苏。

中间体结构调静待周期反转整，潜在利润弹性大。

上半年公司中间体营收国海证券和毛利率同比持平，主要是还原物等芳胺类中间体品种的投产维持了业绩水平，但核心产品间苯二胺的价格较去年大幅度下降。

2020年7月，竞争对手四川红光因存在重大安全隐患而停产，间苯二胺价格从7月中旬的6万元/吨上涨至7月底的7万元/吨，涨幅浙江龙盛超过15%。

浙江龙盛有3万吨间苯二胺外售，另有3万吨间苯二600352胺用于生产间苯二酚，间苯二胺每增加1万元/吨，将给公司带来约4亿元的年化利润。

投事件点评资收益对冲染料利润下滑。

2020H1，公司非经常性损益10.3亿元，占归母净利润的45.30%，同比+115%，其中收到政府补助5.3亿元，投资收益5.0亿元，投资收益占归母至暗时刻已过净利润的22.04%。

浙江龙盛有诸多成功的财务静待周期反转投资案例，如滴滴出行、宁德时代、药明康德、哔哩哔哩等。

近几年是浙江龙盛投资业务的收获期，预国海证券计投资收益将对冲染料利润的下滑，保障业绩的稳定。

盈利浙江龙盛预测和投资评级：我们认为至暗时刻已过，静待染料行业周期反转。

公司600352目前估值便宜，安全边际高，染料行业三四季度大概率复苏，间苯二胺若提价有望带来业绩超预期。

不考虑间苯二胺等高弹性产品提价，预计公司2020-2022年的EPS分别为1.40、1.70、2.18元/股，对应的PE分别为11.02事件点评、9.04、7.06倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动风险；新产能推进不至暗时刻已过及预期；安全生产风险；需求端恢复不及预期；产品价格上涨不及预期。