华西证券-上峰水泥-000672-骨料业务增势强劲，向大建材集团迈进-200817

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事件华西证券概述。

公司公布20上峰水泥20半年报。

2000672020H1，公司实现收入28.74亿元，同比下降0.49%，实现归母净利润10.09亿元，同比增长6.15%，对应Q2公司实现归母净利润6.72亿元，同比增长13.7%，Q2扣非归母净利润5.69亿元，同比增长1.26%。

骨料业务增势强劲业绩符合预期，二季度销量增长强劲。

向大建材集团迈进公司业绩基本符合预期。

2020H1，公司实现水泥销量731万吨，同比增长1.8%，吨售价/吨毛利分别为328/155元/吨，同比分别下滑33/19元/吨；对应Q2销量510-515万吨左右，同比增华西证券长25-30%，售价315-320元/吨，吨毛利140-145元/吨，同比分别下降45/25元/吨左右。

Q2由于全国各地解封，工程逐渐启动，且宁夏新增产能并表，因此销量增幅较大，但由于疫上峰水泥情期间华东水泥价格降幅较大，以及新并表宁夏地区价格吨毛利低于华东，因此公司Q2售价、吨毛利同比降幅较大。

骨000672料业务发展迅速。

2020H1公司宁夏骨料产能正式投产，测算骨料产能相比骨料业务增势强劲2019年底增长500万吨左右（150-200%），因此尽管疫情对Q1公司业务影响较大，但公司骨料业务上半年仍实现收入2.3亿元，同比增长146.7%，销量341万吨，同比大幅增长，同时骨料业务毛利率维持82%高位，同比提升4.6个百分点。

骨料业务的迅速增长标志着公司向大建材集团迈进迈出大建材集团第一步。

同时，2020H1公司投资类收益同比增加1亿元左右，进一步抵消了水泥业务下滑影华西证券响，并使得公司整体利润实现正增长。

2020H2预计环上峰水泥比改善，成长逻辑清晰。

我们预计雨季后，2020H0006722全国重点工程将加速释放，使得水泥行业景气度迅速恢复。

公司目前已通过产能置换项目进军贵州、广西地区，根据公司中骨料业务增势强劲期发展规划，公司未来仍将进行产能扩张，预计未来2-3年内熟料产能相比2018年底将增长70-80%。

此外向大建材集团迈进，公司骨料、水泥窑协同处置等业务预计也将稳定发展，支撑公司向大建材集团迈进，中长期成长逻辑依旧清晰。

投华西证券资建议。

考虑上峰水泥到6-7月雨季使得华东地区降价超预期，下调水泥价格假设，从而下调2020-2022年净利润预测6.6%/9.4%/7.6%至27.4/32.1/38.1亿元。

但考虑到骨料业务加速，成长确定性增强，上调估值至2021E9xPE，对应上调目标价至35.46元（原：34.80元），维持“000672买入”评级。

骨料业务增势强劲风险提示。

需求不及预期，向大建材集团迈进系统性风险。