中泰证券-安琪酵母-600298-终端需求旺盛，量价齐升释放利润弹性-200819

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事件：公司2020H1实现收入43.42亿元，同比增长16.91%；实现归母净利润中泰证券7.19亿元，同比增长54.85%；实现扣非后归母净利润6.69亿元，同比增长53.41%。

其中2020Q2实现收入22.91亿元，同比增长20.97%；实现归母净利润4.16亿元，同比增长82.85%；实现扣非后归母净利润3.8安琪酵母8亿元，同比增长87.20%，单二季度表现超预期。

国内C端需求旺盛，海外呈现高600298速增长。

2020H1公司酵母及深加工产品收入为34.62亿元，同比增长终端需求旺盛14.78%；其中2020Q2收入为18.21亿元，同比增长17.66%。

由于疫情影响上半年家庭端小包装酵母需求旺盛，销量同比增长80%，同时公司在3月量价齐升释放利润弹性初对小包装产品提价15%，并推出500g大包装进入终端渠道。

二季度开始B端逐步复苏，C端仍保持了良好的增长趋势，中小企业中泰证券受疫情影响加速退出。

分业务单元看，电商业务受益家庭端需求，上半年增长60%+；动物营养、微生物营养、酶制剂增速均超过25%；酵母出口、YE增长约2安琪酵母0%。

海外市场由于疫情影响鲜酵母生产销售，公司干酵母逐步进入欧美主流国家，上半年欧600298洲增长100%，美国增长50%。

终端需求旺盛随着公司小包装干酵母进入欧美主流国家，以及产能和销售网络逐步完善，海外市占率有望持续提升。

小包装量价齐升推升毛量价齐升释放利润弹性利率，费用率控制良好。

受益于小包装产品的快速放量及3月提价，叠加成本端中泰证券糖蜜价格稳定以及辅料包材和能源价格下跌，2020H1公司毛利率同比提升4.32个pct至40.55%，其中2020Q2毛利率提升6.83个pct至42.88%。

上半年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.13安琪酵母、+0.40、-0.22、-0.09个pct至11.04%、3.81%、3.91%、1.25%。

销售费用率下降主要系小包装产品供不应求，促销减少；财务费用率下降主要系部分疫情专项补贴贷款利率下降；管理费用率上升主要600298系疫情支出增加。

综合来看，2020H1销售净利率提升4.31终端需求旺盛个pct至17.28%。

盈利预测：疫情下国内酵母行业集中度加速提升，同时公司加速布局海外量价齐升释放利润弹性市场，推动主业快速增长。

下游部分衍生品业务增长良好中泰证券，动物营养受国家“禁抗”养殖影响，有望加速增长，微生物营养具备广阔发展空间。

根据公司半年报，我们调整盈利预测，预计公司2020-2022年收入分别为89.33、102.09、115.安琪酵母90亿元，归母净利润分别为12.93、15.14、17.36亿元（调整前2020-2022为10.50、12.23、14.01亿元），EPS分别为1.57、1.84、2.11元，对应PE为44倍、37倍、32倍，维持“买入”评级。

风险提示：全球疫情反复及经济增速放缓；食品安全风险；糖600298蜜价格波动。