华创证券-宝龙地产-1238.HK-2020年中报点评：业绩大增，迭变前行-200819

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20H1营收同比+40%，归母利润同比+23%、归母核心利润同比+44%2020H1公司营业收入171华创证券.7亿元，同比+40.1%；归母净利润22.2亿元，同比+23.1%；归母核心净利润18.0亿元，同比+44.3%；每股基本收益0.54元，同比+18.8%。

房地产结算金额153.4亿元，宝龙地产同比+46.2%；地产结算面积130万平，同比+52.5%；租管费15.3亿元，同比+10.2%。

毛利率、归母净利率和归母核心净利率分别为37.1%、12.9%和10.5%，同比分别-1.7pct、-1.8pct和+0.3pct；三费费率为12.5%，同比-1.3pct；投资性房地产公允价值变动12.1238.HK1亿元，同比+48.2%；预收账款196亿元，同比+4.4%，覆盖2019年地产结算额0.87倍。

此外，公司中期每股2020年中报点评派息0.12港元，同比+33.3%。

20E销售额750亿、同比+24%，H1拿地积极、拿地/销售面积比116%2020H1公司销售金额315亿元，同比+8.0%，其中住宅占比82%，长三角占比89%；销售面积205业绩大增万平，同比+14.8%；销售均价1.54万元/平，同比-5.9%；2020年维持销售目标750亿元，同比+24%。

2020H1拿地面积238万平，拿地金额146亿元、权益比例61%，拿地均迭变前行价6,134元/平；拿地金额中54%由商业+住宅模式获取。

2020H1拿地/销售面积比116%，拿地/销售金额比46%；拿地/销售均价比40%，主要由于拿地能级有所提升，包括华创证券在宁波、温州、苏州等城市拿地。

截至2020H1末，未竣工面积2,859万平，其中销售型占比82%，长三角占比73%；平均土地成本3,201元/平，占比2020宝龙地产H1销售均价仅21%。

商业运营逐步恢复、首单商业并购落地，陈德力加盟助力换挡加速截至2020H1末，公司已开业45个商场，GRA343万平，出租率87.1%，2020-21E新开业1238.HK11个和16个。

公司7月单店客流已恢复至114万人，达到同2020年中报点评期的88%，疫情影响逐步减弱。

上半年首单商业绩大增业并购落地，成功收购浙江星汇60%股权。

浙江星汇主打商业街产品，与宝龙商业主打购物中心的产品线形成互补；在管项目14个迭变前行，在管面积89万平，未来将继续保持在浙江省内轻资产商管公司的优势地位。

公司计华创证券划2025E开业100个商场、管理100个商业街项目，预计陈德力加盟后也将助力公司商业地产业务换挡加速。

财务稳健、净负债率下降、新增融资成本下行，酒店运营有序恢复截至2020H1末，公司资产负债率76.3%，同比+0.2pct；净负债率79.9%，同比-11.5pct；现金短债比1.16倍；新增债务平均融资成本6.22%，近期发债成本显著下行150BP；目前评级AA+，预计销宝龙地产售千亿后融资成本下降可期。

酒店方面，2021238.HK0H1收入2.94亿元，同比-18.9%；入住率恢复至同期6成，年内筹备3家酒店开业，上半年已开业2家。

投资建议：业绩大增，迭变前行，维持“强推”评级宝龙地产在2016年开启了“商业+住宅”协同发2020年中报点评展模式。

开发业务进入快速增长期，20业绩大增16-19年销售CAGR高达51%。

商场业务也进一步加速发展，2019年末已开业45个迭变前行、在手78个商场，计划2025年开业100个，并预计陈德力到位后将开启变革、提质增效。

2019年末公司可售货值3,000亿元、覆盖2019年销售达5倍，助力公司持华创证券续高增。

我们预测公司2020-22年每股收益分别为1.22、1.53和1.87元，维持目标价7.03港元，对应NAV折价5宝龙地产5%以及2020年PE5.2倍，维持“强推”评级。

风险提示：新冠肺炎疫情影响1238.HK超预期、房地产调控政策超预期收紧。