华创证券-碧水源-300070-2020年中报点评：疫情带来短期影响，长期向好趋势不变-200819

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事项：公司发布2020年中报，2020上半年实现营业收入32.54亿元，同比下降8.50%；归母净利润1.06亿元，同华创证券比增长311.31%。

其中Q2单季度收入同比增长2.4%至17.9亿元，归母净利润同比扭碧水源亏增长至0.32亿元。

评论：疫情影响300070业务推进，业绩符合市场预期。

营收出现下滑主要原因为受新冠肺炎疫情影响部分工程项目无法按照正常节奏进行推进，营收与净利润增速不匹配的原因2020年中报点评为伴随业务结构调整，毛利率显著上升。

三费方面，销售费用疫情带来短期影响同比减少43.37%，同样主要受新冠肺炎疫情影响。

同时，公司经营性现金流情况同比大幅提升，一方面是由于工程长期向好趋势不变进度有所滞后，对外付款减少；另一方面中国城乡入股后协同效应体现，公司EPC订单及核心技术膜产品销售增加，收款能力及金额有所加强。

基本面显著向好，轻资产华创证券战略确立。

2017-2019年，伴随PPP领域政策变化及外部环境影响，公司经营层面受到碧水源较大冲击，各项运营指标触底。

伴随：1）宏观层面融资环境宽松；2）行业层面PPP项目库逐步出清；3）公司层面在手订单逐步消化三因素影响，公300070司业务逐步走出阴霾，反转趋势确立。

此外，公司明确了未来发展的轻资产战略，主动选择业务模式转型，调整经营方向，加大2020年中报点评EPC订单获取及膜设备销售。

伴随业务结构的不断优化，以及项目风险的出疫情带来短期影响色把控，经营活动现金流同样大幅好转。

我们认长期向好趋势不变为，基本面的反转叠加轻资产战略的实施，公司未来将获得更好的长远发展。

污水资源化政华创证券策推进有望带动公司业务显著放量。

6碧水源月发改委环资司召开了污水资源化利用工作推进会，未来再生水利用量的提升有望带来超千亿的膜处理空间，主要来自于：1）再生水处理量/处理产能的增量以及2）膜工艺占比的提升。

其中2020-2025年的污水处理量假设仍保持历史增速，再生水利用率则假设在2018年16.0%的基础上每年略增0.5pct；进一步假设再生水产能利用率每年产能提升0.1pct，则2023000700年和2025年产能利用率分别达到63.5%和64.0%。

因此2020和2025年的再生水利用产能较2018年的0.41亿立方米/日提升至0.2020年中报点评58亿和0.82亿立方米/日。

假设膜工艺占再生水产能的比例2020年约为10%，若20疫情带来短期影响25年实现市政领域的景观用水、工业和回灌水均采用膜工艺，则2025年的膜工艺占国内再生水产能的50%，按吨水投资2500元计，则2019-2025年的膜投资规模约为1025亿元。

我们认为，作为国内水处理膜系统的绝对龙头，公司未来有望显著受益于污水资源化带来的空间释放，长期向好趋势不变业绩弹性可期。

盈利预测、估华创证券值及投资评级。

伴随中交入主，公司有望在业务协同以及融资成本上获得进一步的支持，我们预计2020-22年公司归母净利润16.（前值为碧水源333.9亿元）、20.3、25.4亿元，对应EPS为0.52（前值为1.08元）、0.64和0.80元/股，对应PE为18、15、12倍，由于公司整体周转情况好转以及运营业务占比持续加大，给予2021年18倍PE，对应目标价11.72元，维持“强推”评级。

风险提示：市场竞争加剧；300070战略转型不及预期。