国信证券-重庆啤酒-600132-2020年中报点评：业绩改善明显，盈利能力提升-200819

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业绩超预期改善，盈利能力明显提升公司2020H1营收17.51亿元（-4.45%），归母净利润2.46亿元国信证券（+3.06%）。

单Q2营收11.96亿元(+19.66%)；归母净利润2.12亿元（+38.47%），业绩超预期，在疫情逐步控制后，公司通重庆啤酒过品类结构的升级调整及多渠道的积极运营布局实现业绩环比加速恢复，啤酒销量显著回暖。

盈利指标看，2020H1毛利率41.2%同增0.5pct，主因高端酒增长带来结构升级，疫情影响市场费用投入大幅600132节约，销售费用率10.5%同减3pcts，管理费用率6.5%同增1.7pcts，净利率17.1%同增2.3pcts，盈利能力明显提升。

高档产品销售靓丽，渠道拓展布局显成效2020H1年实现啤酒销量为46.5万千升同减3.6%，Q2销量31.2万千升同增21%，Q2的吨价3782元同比基本持平，本地品牌以黑啤上市、纯生/醇麦系列的高端化策略及国际品牌4月以来现饮渠道的销量反弹拉动均价，弥补由于低端及罐装放量带来影响，H1高档销售3.3亿同增22%，乐堡及重庆国宾代表主流产品销售同增11.3同减12%，大众低档销售2.6亿同增16%，其中Q2高/中/低分别同增62%/12%/25%，公司以非现饮2020年中报点评弥补现饮场景缺失，推出社区合伙人、无接触配送等服务，合作电商平台增加线上分销，拓展到达消费者的新渠道，如期降低疫情影响。

委托加工增加，关注资产注入2020H1年重庆/四川/湖南分别销售12.1/3.4/1.8亿元，分别同比-8.41%/-1.86%/+43.1%，湖南地区新业绩改善明显增委托加工量以及乌苏品牌代工业务下委托加工上半年销售总额3.25亿同增约10%。

近期嘉士伯资产注入交易吸引市场关注，关注后续交易细节披露，持续看好公司在嘉士伯集团指引下，强化核心市场竞争力，“本地强势品牌+国际高端品牌”双轮升级，结合“扬帆22”策略经营提效，拉盈利能力提升动盈利能力不断上升。

国信证券盈利预测及评级：公司产品结构持续升级、管理提效，受疫情冲击短期业绩波动后快速恢复，后续存外部资产注入利好。

根据业绩表现上调2020-2022EPS为1.26/1.44/1.64元（原1.18/1.36/1.5重庆啤酒5元），对应55/48/42倍PE，上调一年期合理估值77.8-79.2元（原56.6-59.0），维持“买入”评级。

风险因素：产品600132升级减速；资产注入不及预期；区域竞争加剧。