中信证券-科沃斯-603486-2021年三季报点评：三季度延续爆发增长，激励计划凸显长期信心-211101

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公司发布三季报。

21Q1-Q3，公司实现收入82.4亿元，同比+99.0%；归母净利润13.3亿元，同比+432.1%；扣非归母净利润12.2亿元，同比+639.0%。

业绩小幅超市场预期。

科沃斯品牌和添可品牌在21Q3继续兑现高增长。

同时，公司推出激励计划，对科沃斯品牌和添可品牌未来4年的业绩都设定了35%复合增长的目标。

该目标的增长幅度和持续性都较目前市场预期更加乐观。

我们维持公司2021/22/23年净利润预测为21.0/28.7/37.3亿元，维持目标价250元，维持“买入”评级。

▍财务表现：科沃斯品牌业务和添可品牌业务在21Q3继续兑现高增长。

单看21Q3，公司实现收入28.9亿元，同比+65.8%；归母净利润4.8亿元，同比+307.4%；扣非归母净利润4.0亿元，同比+456.4%。

其中，我们判断科沃斯品牌收入占总收入的约50%，同比增长超过60%；添可品牌收入占总收入的约40%，同比增长超过300%。

21Q3，公司毛利率为49.5%，同比+4.6pcts，环比-4.8pcts。

毛利率环比下降的原因包括：（1）21Q3海外收入占比与21H1接近，公司海外业务受到运费上升的影响；（2）原材料成本上升；（3）科沃斯品牌清理部分老产品库存；（4）添可品牌海外业务线下渠道的占比提升。

我们预计原因（1）（2）（3）到21Q4都会有所改善。

21Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率为22.9%/4.4%/4.0%/0.36%；其中，销售费用率同比-1.7pcts，环比-1.0pct，其他费用率同比环比基本持平。

21Q3，公司净利率16.7%，环比+0.15pct，再创季度净利率历史新高。

▍激励目标：推出股票期权和限制性股票激励计划，科沃斯品牌的收入和利润、添可品牌的收入和利润，在未来四年的核心考核目标都是复合增长35%。

公司此次激励计划拟向927名激励对象授予权益总计1719.52万份，包括1598.56万份股票期权（行权价格134.64元/份）和120.96万份限制性股票（行权价格84.15元/份）。

针对不同的激励对象，公司设置了四套考核方案，核心的考核条款包括：（1）科沃斯品牌2022-2025年的收入和净利润较2021年增长都不低于35.0%/82.3%146.0%/232.2%。

按此测算，（2）添可品牌2022-2025年的收入和净利润较2021年增长都不低于35.0%/82.3%146.0%/232.2%。

考虑到公司2021年的收入和利润已经实现高速增长（我们预计2021年公司整体的收入/净利润为126.4/21.0亿元，同比+75%/+227%），公司依然在此基础上推出高考核目标的激励计划，这充分体现了公司对于未来实现持续增长的信心。

按照我们的盈利预测以及公司的考核目标计算，到2025年，科沃斯品牌的收入/净利润需要达到216/35亿元，添可品牌的收入/净利润需要达到166/33亿元。

▍四季度展望：（1）科沃斯品牌：X1系列再次明确了公司产品力的领先优势。

公司在9月推出新一代的扫地机器人产品X1系列，在智能性（AI芯片、dToF雷达+RGBD摄像头+3D结构光）、功能性（全能基站）、交互性（YIKO语音交互）上，都做了领先行业的创新。

虽然定价较高（5999、4999元两款），但依然受到消费者的认可。

9月份首批预售约3万台。

截至10月31日，在天猫双11活动中，X1系列预售已经超过4.6万台，N9+预售已经超过1.9万台。

同时，公司在海外市场逐步推进产品结构的高端化，在国内市场推出高性价比的Yeedi品牌，公司扫地机器人业务的产品结构和渠道布局日臻完善。

（2）添可品牌：产品迭代，在洗地机行业依然保持绝对龙头地位。

公司在21H1推出了芙万2.0、芙万slim、芙万Steam、ifloor等多款新的洗地机产品，以创新的产品功能和丰富的产品矩阵，巩固了产品领先优势。

虽然今年以来洗地机行业迎来多个新玩家，竞争对手在新品发布时会有阶段性表现，但都并未对添可的销售造成根本影响，判断9月添可的洗地机市占率仍在70%左右。

截至10月31日，在天猫双11中，添可芙万2.0、芙万1.0、芙万slim的预售总计已经超过7.1万台。

添可品牌在10月推出1200万台产能的扩产规划，充分体现了添可管理层对未来增长的信心。

▍风险因素：（1）扫地机器人新产品市场接受程度低于预期的风险；（2）洗地机业务竞争加剧的风险；（3）商用机器人、智能料理机等新产品进展低于预期的风险。

▍投资建议：我们维持公司2021/22/23年净利润预测为21.0/28.7/37.3亿元，现价对应PE为45/33/26倍。

综合考虑机器人行业整体估值水平，以及公司未来三年业绩复合增速预测，我们给予公司2022年业绩50倍PE估值，维持目标价250元，维持“买入”评级。