国盛证券-顾家家居-603816-2020上半年业绩表现符合预期，下半年增速有望明显修复-200819

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事件：2020Q1-2年实现收入48.61亿元，同比-3%；归母净利润为5.76亿元，同比+3.1%；扣非归母净利国盛证券润为4.6亿元，同比+6.7%。

其中2020Q2实现收入25.74亿元，同比+0.9%；归母净利润为2.69亿顾家家居元，同比+2.2%；扣非归母净利润为2.53亿元，同比+7.7%。

收入603816受疫情影响出现下滑，后期将修复。

2020H1公司沙发/软床及床垫/配套产品/信息技术服务/定制家居/红木家具实现收入24.15/9.03/8.67/2.51/1.35/0.42020上半年业绩表现符合预期6亿元，分别同比-14.5%/+24.2%/+3.6%/+91.6%/-2.2%/-32.4%，分别在总收入中占49.7%/18.6%/17.8%/5.2%/2.8%/0.9%；产品毛利率分别为33.6%/35.0%/25.6%/88.1%/34.1%/21.9%，分别同比-2.7/-7.6/+3.4/+23.7/+3.4/-1.6pct。

我们认为公司毛利率下降主要因为公司为扩张市场份额，推出高性价比产品，产品线调下半年增速有望明显修复整所致。

公司2020H1内销/外销收入分别为30.67/15.98亿元，分别同比+10.0%/-19.7%，分别在总收入中占比63.1%/32.9%；分别实现国盛证券毛利率40.7%/24.1%，分别同比-2.0/-0.5pct。

受疫情影响，公司Q1内销业务受到冲击较大，Q2外销业务顾家家居受到冲击。

4~5月内销恢复良好，6月后外销开始恢603816复，公司单Q2收入开始增长，预计2020Q3~4公司增速将修复至正常水平。

利润率维持良好，合同负债（预付款项2020上半年业绩表现符合预期）增加支撑后续增长。

公司2020H1实现毛利率/净利率分别为35.5%/12.4%，分别同比-0.2/+0.8下半年增速有望明显修复pct；单Q2分别为37.8%/11.2%，分别同比+1.3/-0.01pct，分别环比+5.0/-2.6pct。

公司2020H1期间费用率为23.6%，同比-0.1p国盛证券ct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为18.4%/2.8%/0.5%/1.9%，分别同比+0.4/-0.4/-0.6/+0.4pct。

2020年6月末公司合同负债（会计政策变动，将预付款项转移至合同负债科目）10.79亿元，同比增长59.1%；若在2020H2确认为收入，则将带来下半顾家家居年18%的收入同比增长。

2020H1公司经营活动现金流净额为2.84亿元，同比-59.2%，603816我们认为主要由公司支付上游款项，应付账款减少所致。

建立大家居2020上半年业绩表现符合预期多品类矩阵，产能进入释放期。

1）品类的完善：2012年合作La-Z-Boy，进军功能下半年增速有望明显修复沙发领域；2014年开拓床垫市场，2018年收购玺堡增加床垫产能；2017年开始布局定制家居，2018年并购班尔奇。

2）产品线的完善：2019年推出低价产品国盛证券系列“惠尚”，以及2020年推出的“千禧”系列，定位高性价比的中低端市场。

3）产能释放：黄冈（年产60万标准套软体+400万方定制家居产品）完工38%，越南（年产45万标准套软体家具产品项目）完工40%，嘉兴（年产80万顾家家居标准套软体家具）完工80%，杭州（定制家具产能1000万方）完工25%。

渠道多样化布局，管理603816方式变革优化。

通过1（顾家生活馆）+N（2020上半年业绩表现符合预期成熟卖场红星、居然等）+X多样化形式（样板房、街边店、SHOPPINGMALL等）模式布局多样化渠道。

2019年实现区域零下半年增速有望明显修复售中心和门店信息化变革，减少内耗，优化对经销商管理，对未来中长期可持续发展形成支撑。

公司为软体家居龙头，品类和渠道持续扩张，内生和外延增长动国盛证券力充足，维持“增持”评级。

我们预计公司2020~2022年实现归母净利润13.23/15.90/18顾家家居.63亿元，同比增长14.0%/20.1%/17.2%，对应PE为31.9X/26.6X/22.7X。

风险提示：疫情持续蔓延、内需修复不及预期、新建项603816目不及预期。