开源证券-中国飞鹤-6186.HK-公司信息更新报告：业绩超预期，产品结构持续升级-200819

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业绩超预期，维持“增持”评级中国飞鹤发布2020年中报，2020H1实现营开源证券收87亿元，同比增长48%；实现净利28亿元，同比增长57%。

龙中国飞鹤头中国飞鹤渠道力、产品力、品牌力强，可在稳固强势区域的领先地位的同时继续扩张弱势区域，市场份额仍可提升。

公司业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利分别为57.5亿元、72.1亿元、91.8亿元，EPS分别0.64（+0.03）、0.81（+0.02）、1.03（+0.01）元，当前股价对应PE分别为25、20、16倍，6186.HK维持“增持”投资评级。

应对疫情公司反应迅速，2020H1高端婴幼儿配方奶粉高速增长公司2020H1营收同比增48%主因：（1）高端星飞帆及超高端臻稚有机产品系列快速增长，拉动高端婴幼儿配方产品系列同比增73%；公司品牌力增强，普通婴幼儿配方奶粉产品系列同比增9.4%；（2）持续开拓渠道，通过1900多名客户覆盖超11.9万个零售销售点，线下客户数及覆盖网点数稳步增长；（3）公司应对疫情反公司信息更新报告应迅速，1-2月生产成品同比增40%以上，终端不断货，且及时开展线上营销活动，疫情影响有限。

展望未来，随业绩超预期着公司品牌力增强、渠道覆盖进一步深化，预计2020年中国飞鹤营收仍会高速增长。

净利率提升主因毛利率提升及销售费用率下降2020H1公司净利率同比增长1.9pct至31.6%，其中毛利率提升3.5产品结构持续升级pct至70.9%主因：（1）产品结构持续升级，高端婴幼儿配方奶粉产品系列占比提升11.3pct至77.8%；（2）收缩促销力度，2020H1高端婴幼儿配方奶粉产品系列、普通婴幼儿配方奶粉产品系列毛利率分别提升0.7、2.6pct至74.2%、63.1%。

2020H1销售费用率同比下降1.1pct至25.2%，主因：（1）规模效开源证券应逐渐体现；（2）疫情影响下，公司开展线上营销，如采用直播活动等方式，扩大覆盖面，而线上营销活动成本较线下小。

展望未来，公司产品结构持续升级、促销力度收缩，预计毛利率可提升；规模中国飞鹤效应显现、品牌力提升下销售费用率或略降，预计公司2020年净利仍会保持较高增速。

风险提示：宏观经济6186.HK波动风险、市场拓展不及预期风险、原料价格波动风险等。