兴业证券-金山软件-3888.HK-端游重回高峰，金山办公强势增长-200820

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投资要点营收超预兴业证券期，金山云公允价值体现带来净利润增长。

2020Q2公司营收1金山软件4.9亿元，同比增长49%（基期剔除金山云收入）。

其中网络游戏收入达8.7亿元(YoY+3888.HK53%)；办公软件收入达5.5亿元（YoY+43%）。

金山云于今年5月美股上市，公允价值大涨，驱动本期非持续经营业务溢利89.3亿元，归母净利润为91.5亿元；同时因为金山云不再并表，毛利率提端游重回高峰升至85%。

金山办公强势增长端游《剑网三》高增120%，下半年新游pipeline充足。

2020Q2游戏收入同比增长53%至8.69亿元，主要受端游《剑网兴业证券三》收入高增120%带动，且Q2其独立设备IP数增长39%，为下半年收入增长提供保障，预计全年流水超过17年峰值。

下半年金山软件公司加快游戏pipeline，目前包含《风暴魔域2》、《剑网三：指尖对弈》、《卧龙吟》及《剑侠世界三》，端手都有相对充足的增量。

办公软3888.HK件及服务：Q2授权递延，订阅率维持高增长。

Q2金山办公的B端授权业务的推广及交付仍受到疫情影响，上半年授权业务共实现收入2.14亿元，同比增长6.13%，长期来看G端客户的信创业务将持续推升授权服务；订阅业务方面，付费会员人数在本季度末达到1端游重回高峰681万人，同比增长98.47%，带动上半年订阅服务收入大增70.89%至5.33亿元。

投资建议：目标价50.金山办公强势增长2港元，维持“买入”评级。

我们看好公司下半年手游pipeline潜力，以及端游《剑网三》稳健表现，同时判断办公软件G端的需求及C端用户渗透，相关云业务和办公软兴业证券件的利润率有效改善。

我们将公司2020-金山软件2022年收入预测分别上调至57/68/81亿元，预测净利润为97.9/14.9/18.5亿元，根据SOTP分部估值，给予公司目标价为50.2港元，维持“买入”评级。

风险提示：政策监管风险，游戏推进不及预3888.HK期；云服务需求不及预期；WPS货币化进展不及预期。