华安证券-金牌厨柜-603180-品类渠道双轮驱动，业绩如期较快增长-200820

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主要观点事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入8华安证券.29亿元、同比增长5.51%，归母净利润0.61亿元、同比减少11.93%。

金牌厨柜分季度来看，Q2伴随疫情的逐步稳定，公司积极推进复工复产，实现收入和利润较快增长。

Q2公司实现营业收入5.61亿、同比增长10.69%，归母净利润5,507603180.63万元、同比增长8.6%，扣除非经常性损益净利润4,462.04万元、同比增长21.95%。

分品品类渠道双轮驱动类来看，上半年厨柜业务保持相对平稳，衣柜和木门取得高增长。

报告期内厨柜/衣柜/木门业务分别实现营业业绩如期较快增长收入6.54亿/1.55亿/586.57万元，同比分别-2.25%/+55.37%/+285.76%。

厨柜零售市场受精装修分流影响较华安证券大，且上半年受疫情影响，零售厨柜业务承压，公司积极拓展线上营销、为加盟商经营赋能，持续强化精装市场销售机会，使得上半年厨柜收入实现略负增长。

衣柜业务是近年来公司收入增长的重要驱动力，上半年通过深化与厨柜、木门等品类的协同做大流量，全屋联动做金牌厨柜大单值，延续了过往较高增长的态势。

木门业务始于2018年，主要依托厨柜、衣柜的品牌、渠道资源，以家603180居馆或厨衣、衣木综合店形式拓展业务，未来有望在工程渠道方面取得与厨柜大宗业务的协同，释放新的增量。

分渠道来看，上半年受疫情影响公司开店节奏放缓品类渠道双轮驱动，工程和海外业务实现高增。

截至报告期末，公司共有厨柜专卖店1565家（含在建店），桔家业绩如期较快增长衣柜专卖店573家（含在建），上半年厨柜净开店6家，衣柜净开店53家，开店节奏有所放缓，主要是受疫情影响导致Q1基本不具备开店条件，开店节奏后移所致。

公司工程业务2020年上华安证券半年延续较快增长态势，实现了同比39.46%的中高速增长。

下半年伴随金牌厨柜竣工节奏加快，预计公司工程业务增长有望提速。

公司持续拓展与房地产企业的战略合作，603180工程业务收入增速连续4年超过60%，2019年增速高达148.73%。

截至报告期末，金牌与38家百强房地产企业签订战略集采协品类渠道双轮驱动议，工程业务基本上全部采用工程代理商模式运作工程业务，工程毛利率较去年保持相对平稳。

此外，尽管受到疫情和美国双业绩如期较快增长反等冲击，但公司仍然通过工程市场拓展、全球供应链布局等举措，在报告期内实现了海外业务的高速增长，上半年海外业务实现收入5,901.97万元，同比增长156.37%。

预收华安证券账款正增长，经营活动产生的现金流量净额下滑，销售费用同比下降9.29%。

本期公司调整了预收账款科目，将其重分类到合同负债及其他应付款金牌厨柜，总体实现预收账款3.62亿元，较期初的3.03亿元高出0.59亿元。

此外，公司上半年实现经营活动产生的现金流量净额3412.56031808万元，同比下滑71.42%，主要是因为工程订单增加导致支付的材料费用增加所致。

费用支出方面，期间费用率下降了0.84个pct，其中品类渠道双轮驱动销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别较去年同期-2.66/+0.78/+0.68/+0.36个pct。

投资建议：预计公司2020-2022年分别实现营收25.90/32.40/40.29亿元，同比增长21.8%/25.1%/24.3%，实现归母净利润2.90/3.44/4.09亿元，同比增长19.7%/1业绩如期较快增长8.5%/19.0%。

20华安证券20年8月19日收盘价69.92元对应PE为23.54X/19.89X/16.86X。

定制家居将于下半年迎来旺季，消费需求将持续释放，且上半年受金牌厨柜安装场地限制尚未完成的订单也将在下半年得到转化。

维持地产竣工全年修复趋势的判断，预计竣工修复将带动整体603180家居行业层面的受益。

金牌的厨柜业务具备品牌和产品力等方面的竞争品类渠道双轮驱动优势，衣柜和大宗业务放量是未来三年收入增长的重要引擎，海外、木门、整装和智能家居板块为公司中长期发展奠定基础。

公司业绩的增长受到品类和渠道双轮驱动，业绩如期较快增长成长性佳，维持“增持”评级。

风险提示：地产竣工华安证券回暖不及预期、品类和渠道扩张不达预期。