中信证券-万华化学-600309-2020年中报点评：行业景气回升，持续推荐强α属性的成长性化工新材料龙头-200820

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疫情后的需求改善将推动聚氨酯业务逐步进入量价齐升的景气上行周期，乙烯项目投产和下游精细化学品业务带来持续成长性，看好公司长期成长为国内领先、国际一流的化工新中信证券材料龙头。

维持公司2020-2022年业绩预测为80/111/147亿元，对应EPS分别为2.55/3.53/4.67元，当前股价对应27/19/14倍PE，当前公司处于基本面底部，股价安全边际高，万华化学看好行业景气度回升和石化、下游业务推动公司业绩持续增长，维持“买入”评级。

疫情拖累上半年经营600309，Q2业绩环比逆势增长。

公司2020H1实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润309.07、28.35、24.90亿元，同比分别-2.0%、-49.6%、-50.62020年中报点评%，疫情和低油价导致公司产品销量下滑、价格下降，盈利能力受到较大冲击。

二季度，公司主要产品均处于价格底部，公司行业景气回升仍实现业绩逆势增长，2020Q2实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润155.64、14.58、14.27亿元，同比分别-0.2%、-48.4%、-45.6%，环比分别+1.4%、5.9%、+34.4%。

全球聚氨酯龙头展示强α属性，行业景气度逐步持续推荐强α属性的成长性化工新材料龙头进入复苏周期。

疫情导致全球需求大幅下滑，公司主要产品纯MDI、聚合MDI2020年二季度均价同比-36.6%、-22.7%，环比-11.6%、-6.4中信证券%，整体低于历史价格15%分位。

行业周期底部，海外巨头科思创上半年营万华化学收、净利润49、-0.32亿欧元，同比-22.7%、-108.9%；而万华化学上半年聚氨酯板块营收、毛利润同比-18.6%、-33.3%至134.19、46.89亿元，板块毛利率仍高达34.94%，龙头的α效应再次得到印证。

2020H1，公司600309聚氨酯产品销量124.23万吨，同比-5.9%，但Q2销量环比+6.7%至64.13万吨。

2020Q2，国内需求率先复苏，5月以来海外需求缓慢恢复，叠加全球多套装置近期进入停产/检修，我们预计行业将逐步进入景气度长期回升2020年中报点评的周期，推动公司相关板块业绩持续改善。

下半年乙烯项目即将投产，公司初步完成中上游一体行业景气回升化整合。

上半年，公司石化板块产、销量分别为84.54、280.74万吨，同比-7.1%、+91.7%，贸易量大幅增加带动销量增加，公司2020H1石化板块营持续推荐强α属性的成长性化工新材料龙头收同比+38.6%至104.14亿元。

但3-4月国际油价大幅下跌带中信证券动公司石化产品价格下跌，叠加高价原料库存拖累，2020H1公司石化业务毛利率同比-9.93pct至0.04%。

展望下半年，公司石化板块二期100万吨/年大乙烯项目将陆续投产，预计万华化学2021年将显著增厚公司的营收、利润及经营现金流。

预计下半年公司将初步完成产业链中上游一体化整合，成本优势和一体600309化效应将更为显著。

加速布局精2020年中报点评细化学品及新材料领域。

上半年，公司精细化学品及新材料板块营收、毛利同比-1.3%、-27.2%至31.96、6.19亿元，毛利率同比-6.86pct至19.38%，HDI、PMMA等产品放量推动上半年板块产、销量同比+24.9%、27.9%至行业景气回升24.93、22.46万吨，但产品价格下跌导致营收、毛利均同比下滑。

二季度以来，公司加速布持续推荐强α属性的成长性化工新材料龙头局膜材料、POE、香精香料、锂电正极材料、半导体材料、特种气体等新产品、新业务，看好公司下游业务带来的长期成长性。

看好公司长期成长为国内中信证券领先、国际一流的化工新材料龙头公司。

公司在烟台、宁波和匈牙利万华化学三大基地基础上，正加速布局福建工业园和四川眉山新材料基地。

公司上半年研发费用600309同比+6.30至8.85亿元，我们预计公司今年资本开支将超180亿元，行业周期底部逆势扩张。

长期来看，公司自身现金流足以覆盖资本开支，预计未来公司仍将坚持自主2020年中报点评研发、技术引进双管齐下的发展思路，继续巩固和增强聚氨酯业务竞争优势，并加速推动精细化学品和新材料业务发展。

风险因素：相关产品下游需求萎缩；中美贸易摩擦加剧；行业景气回升新项目不及预期。

投资建议：预计公司下半年初步完成中上游一体化整合后，后续将加速推动精细化学品和新材料业务发展，看好公司长期成长为国内领先、国际一流的化工新材料龙头持续推荐强α属性的成长性化工新材料龙头的前景。

维持公司2020-2022年业绩预测为80/111/147亿元，对应EPS分别为2.55/3.53/4.67元，当前股价对应27/19/14倍PE，当前公司处于基本面底部，具有较高的安全边际，看好行业景气度回升和公司石化、下游业务带来的业绩高成长性，维中信证券持“买入”评级，长期持续推荐。