华西证券-长春高新-000661-生长激素+水痘疫苗拉动业绩高增长-200819

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生长激素+水痘疫苗拉动业华西证券绩高增长。

2020年中报实现收入39.17亿元（+15%）、归母净利润13.10亿元（+80%）、扣非后归母净利润12.67亿元（+76%）；2020Q2单季度实现收入22.56亿元（+40%）、归母净利润7长春高新.67亿元（+112%）、扣非后归母净利润7.23亿元（+101%）。

分业务来看，金赛药业实现收入25.00066135亿元（+18%）和净利润11.29亿元（+37%），估计核心产品生长激素收入增速在20-30%左右，销售费用减少导致利润增速超过收入增速。

百克生物实现收入5.92亿元（+45%）和净利润1.71亿元（+79%生长激素 水痘疫苗拉动业绩高增长），水痘疫苗恢复批签发带来销量高增长。

华康药业实现收入2.65亿元（-9%）和净利润0.21亿元（+6%），高新地产实现收入5.09亿元（-华西证券5%）和净利润1.04亿元（-12%），业务经营受到疫情影响。

从盈利能力来看，生长激素和水痘疫苗收入增长带来规模效应，毛利率上升0.45pp至92.99%，华康药业和高新地产毛利率下滑且占比下降，导致公司综合毛利率提升1.61pp至85长春高新.08%。

销售费率和研发费率明显下降，使000661得期间费率下降3.72pp至41.22%。

综合净利率提生长激素 水痘疫苗拉动业绩高增长升6.60pp至36.45%。

生长激素长华西证券期成长空间大。

生长激素天花板高：我国有500万矮小症患者，其中60%适用于生长激素治疗，按照10%治疗渗透率、人均6万治疗费用测算，仅矮小症适应症峰值销售额不长春高新低于180亿，2019年全国市场仅50亿左右，还有至少2.5倍成长空间。

参照欧美成人+抗衰老市场的销售占比接近50%，000661长期成长天花板更高。

多因素推动生长激素市场扩容：1）生长激素诊断和治疗壁垒高，需要对医生生长激素 水痘疫苗拉动业绩高增长进行持续教育，医生数量是决定市场天花板的重要瓶颈。

之前处方医生以儿科内分泌科为华西证券主，正在逐步向大儿科、儿保科、中医儿科、成人内分泌科等科室拓展，持续开发新医生。

2）家长对矮小症和生长激素知晓率较低，通过长春高新公众教育有望持续提高知晓率和就诊率。

3）产品升级换代000661，水针替代粉针，长效占比提升，剂型升级换代，人均治疗费用提升。

百克生物拆分生长激素 水痘疫苗拉动业绩高增长上市，产能规模扩大。

子公司百克生物主要产品包括水痘疫苗、狂苗、鼻喷流感疫华西证券苗，将拆分至科创板单独上市。

百克生物车间建设完成后，年产能将达到1800万人份水痘疫苗、1000人份鼻喷流感疫苗、1000万人份流感减毒活疫苗、300万人份Vero细胞狂苗、120万长春高新人份二倍体狂苗，在研项目还包括带状疱疹疫苗、9价HPV疫苗、老年痴呆疫苗、人腺病毒口服疫苗等产品。

百克生物单独拆分000661上市后，将具备更强的融资能力，从而推动研发和生产建设项目加快落地。

投资建议维持盈利预测不变，预计2020-2022年归母净利润分别为28.41亿元/35.9生长激素 水痘疫苗拉动业绩高增长7亿元/43.72亿元，对应PE分别为64倍/50倍/42倍，在医药白马龙头中估值偏低，具备长期投资价值，维持“买入”评级。

风险华西证券提示产品销售或不及预期；新产品或新适应症研发或不及预期。