中信证券-中炬高新-600872-2020年中报点评：Q2收入复苏业绩高增，渠道扩张如期推进-200821

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Q2美味鲜收入提速、业绩靓丽，下半年我们认为公司C端持续发力叠加餐饮复苏，收入有望延续中信证券较快增长，保障公司全年目标达成（收入/净利润同增13.3%/16%）。

中长期看，公司有望持续享受机制改革红利，推动全国化扩张，保障双百计划中炬高新持续落地、长期发展空间广阔，维持“买入”评级。

2020H1美味鲜收入/净利润同增10.2%/25600872.7%。

2020H12020年中报点评公司实现营业收入25.5亿元、同增6.8%，归母净利润4.6亿元、同增24.3%，扣非净利润4.4亿元、同增27.5%。

其中，Q2实现收入14.0亿元、同增20.7%，归母净利润2.Q2收入复苏业绩高增5亿元、同增40.8%，扣非净利润2.4亿元、42.4%。

单看美味鲜，2020H渠道扩张如期推进1美味鲜实现营业收入24.9亿元、同增10.2%，归母净利润4.6亿元、同增25.7%，其中Q2实现营收/归母净利润13.69/2.50亿元、同增25.0%/42.0%。

此外，2020H1本部收入/净利润分别123中信证券8/-113万元，同比减亏1597万；中汇合创收入/归母净利润分别为1393/235万元、同降77%/90%，主要系商品房销售基本已在2019年确认完毕；中炬精工收入/归母净利润分别为1389/74万元、同比-19.7%/+79.2%。

收入解析：家庭消费增速强中炬高新劲，品类表现分化。

2020H1公司家庭端主销产品和实惠产品动销持续600872增长，部分弥补了餐饮渠道的短期损失，推动H1美味鲜收入实现10%增长。

分产品看，2020H1/Q2酱油实现收入15.8/8.6亿元、同增8%/20%，表现较为稳健；鸡精鸡粉同比-21.9%/-9.8%、主2020年中报点评要受疫情下餐饮渠道拖累；食用油+50%/+88%，高增态势明显；其他品类+23%/+43%、其中2020H1蚝油增速接近40%、料酒增速超过50%，均实现了快速增长。

分区域看，2020H1东部/南部/中西部/北部地区分别实现营收5.4/10.0/5.2/4.0亿、同比-2%/+5%/+32%/+1Q2收入复苏业绩高增6%，东部市场主要受餐饮产品下降影响。

分渠道看，2020H1/Q2公司分销渠道实现收入24.0/13.1亿元、同增9.3%/23%，直营渠道6渠道扩张如期推进920/3771万元、同增41.3%/161.7%，疫情下直营渠道放量明显。

盈利分析：增值税下调&包材成本下降抬升毛利率，带动中信证券盈利能力改善。

2020H1/Q2公司整体毛利率分别为42.5%/43.4%、同增2.7Pcts/3.1Pcts，主要受益于①去年4月1日开始增值税率由16中炬高新%下调至13%，②成本占比较高的包材价格出现较为明显的下降。

销售费用率11.9%/12.9%、同增1.6Pcts/2.5Pcts，主要系销售人员增加导致薪酬同增较快、零售渠道竞争推动公司促销费用&广告费投入加大600872所致。

管理费用率5.1%/5.0%、同降0.9Pct/1.7Pcts、主要受益社2020年中报点评保减免优惠政策导致2020H1职工薪酬同降14%，占收入比例同降0.8Pct。

此外，财务费用同降1.2PQ2收入复苏业绩高增cts/1.6Pcts（主要系公司本部偿还公司债本金），投资净收益同降1.0Pct/1.2Pcts。

综合来看，2020H1/Q2公司归母净利润率17.8%/17.8%、同增2.5P渠道扩张如期推进cts/2.5Pcts。

未来展望：渠道稳步扩张&产能逐步推进中信证券，期待改革红利逐步释放。

从渠道端看，公司持续中炬高新加快空白地区覆盖速度，经销商数量稳步增长，2020H1期末经销商总数达到1254家、净增203家，全年经销商目标达成无虞；2020H1地级市/区县开发率87.8%/45.2%、同增4.5Pcts/6.9Pcts，渠道渗透持续推进。

从产能看600872，中山厂区技改升级扩产项目（酱油25万吨/料酒2万吨）前期工作已在逐步开展；厨邦三期扩产项目酱油煮制首期工程预计2020年底投产；阳西美味鲜二期预计10月底可投产（蚝油10万吨/沙司0.7万吨）。

中长期看，公司将逐步释放改革动力，持续推进产能布局落地2020年中报点评&全国化渠道拓展，推动双百计划落地。

风险因素：餐饮渠道恢复不及预期；渠道扩Q2收入复苏业绩高增张不及预期；食品安全问题。

投资建议：考虑到公司Q2业绩高增，上调2020/渠道扩张如期推进2021/2022年EPS预测至1.12/1.35/1.66元（原预测为1.04/1.25/1.53元），维持“买入”评级。