东方证券-柳药股份-603368-零售板块保持高成长，业绩符合预期-200820

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业绩稳健成东方证券长，符合预期。

2020年上半年公司实现营业收入75.73亿元，较去年同期增长5.22%；实现归母净利润3.95亿元，较去年同期增长10.87%；实现扣非后归母净利润3.86亿元，较柳药股份去年同期增长10.31%。

实现毛利率12.55%，较去603368年同期上升0.43个百分点，净利率5.21%，较去年同期上升0.26个百分点，销售费用率2.41%，较去年同期上升0.11个百分点，管理费用率1.99%，较去年同期上升0.01个百分点，财务费用率0.94%，较去年同期上升0.04个百分点。

分季度看，Q2单季度实现营业收入39.57亿元，同比增长3.86%，实现归母净利润2.10亿元，同比增长7.24%，疫情之下，公司业绩仍旧保持稳健增长，利润率与费用率保持相对稳零售板块保持高成长定，企业经营稳健性强。

零业绩符合预期售板块保持高速增长，业务结构进一步优化。

2020H1，公司批发板块实现营业收入61.32亿元（+0.03%）；零售板块12.11亿元（+39.4东方证券6%），其中DTP药店实现收入5.72亿元（+41.00%）；工业板块2.08亿元（+15.92%），零售板块仍旧保持快速增长，目前公司药店总数达668家，其中医保药店417家，DTP药店109家（报告期内新增12家）。

公司借助批发领域构建的渠道优势，在处方外流的大背景下积极开展专业化药房建设，零售板块与柳药股份工业板块占比持续提高，业务结构得到进一步优化。

二季度现金流量603368良好。

公司二季度经营活动现金流量净额为1.24亿元，去年同期为-0.59亿元，在新冠疫情的波及影响下，医院端的现金流压力上升，医药批发类企业回款难度加大，但公司能够实现经营性现金流较大幅度改善，一方面是公司在医院端业务的竞争零售板块保持高成长实力较强，规模效应导致回款周期缩短，另一方面由于业务结构性改善，零售与工业板块占比不断提高。

财务预测与投资建议考虑到新冠疫情的业绩符合预期不确定性，下调了营收增速，预计公司2020-2022年EPS分别为2.27、2.92、3.35，归母净利润8.21亿元、10.56亿元、12.14亿元（原预测为8.69亿元、10.83亿元、13.14亿元）根据可比公司，给与公司2020年13倍估值，对应目标价29.51元，维持"买入"评级。

风东方证券险提示医院直销业务账期过长；并购标的增长不及预期；药品集采超预期。