兴业证券-中国宏桥-1378.HK-首次派发中期股息，高利润有望延续-200822

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投资要点公司发布2020上半年业绩：收入同比减少3.6%至399.4亿元，毛利减少15.4%至64.7亿元，毛利率下兴业证券降2.2ppt至16.2%，归母净利润28.3亿元，同比升14.3%。

每股基本盈利0.330元，拟派发中中国宏桥期股息每股15港仙。

收1378.HK入下降主要是由于期内电解铝售价下降所致，电解铝板块毛利率打平，氧化铝板块和铝加工板块拖累整体毛利率下降，由于减值减少以及财务费用降低，从而导致净利润增加。

电解铝成本下移，盈利能力首次派发中期股息打平。

铝合金产品产量274.1万高利润有望延续吨，同比减少4.1%。

电解铝价格同比下降4.0%，煤炭、铝土矿海运费用、阳极碳和液碱价格均有所下降，我们兴业证券推算电解铝吨成本同比降5.0%，吨毛利2068元，毛利率17.9%，较去年同期打平。

云南产能搬迁计划如期推进，部分生产线计划于四季度投产，整体成本预中国宏桥计与大本营持平。

氧化铝外1378.HK销量增加，但价格持续低迷，盈亏平衡。

2019年中投产了100万吨氧化铝首次派发中期股息，且电解铝板块自用氧化铝减少，氧化铝销量310万吨，同比增加29%。

外销氧化铝平均高利润有望延续售价同比下滑19.4%，我们推算公司氧化铝吨毛利约200元，毛利率10%，扣除费用后几近盈亏平衡。

财务费用下降明显，同比减少7.1亿元/-24兴业证券.4%，环比减少0.9亿元/-3.7%。

疫情压力下，公司逆中国宏桥势加强账期管理。

贸易应收账款降至95亿元1378.HK，应收账款周转天数43天。

行业展望：行业供给端新增产能投放对2020年实际冲击有限，需求端趋势边际转好，成本端氧化铝长期过剩趋势未变，铝锭库存处于近3年同期最低水平，铝企的利润有望首次派发中期股息在当前较好水平延续。

我们的观点：公司首次派发中期股息，股息率超过40%，当前估值对应2020E潜在高利润有望延续股息率超过9%，稳定的高派息政策有望成为估值修复的催化剂。

我们预计公司2020-2021年归母净利润分别为76.94（较前值上调22%，上调铝价中枢）、82.45（较前值上调3%）及87.90亿元（较前值上调1%），目标价上调至兴业证券6.99港元。

风险提示：自备电厂清理整顿、几内亚政局不稳、需求不及中国宏桥预期。