安信证券-同庆楼-605108-20Q2经营环比改善，社保房租减免推动费率压缩-200822

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■公司发布2020中报：1）2020H1：实现营收4.71亿元/YoY-36.07%，归母净利润0.80亿元/YoY-28.36%，公司经营业绩下滑主要原因系受新冠肺炎疫情影响，旗下门店经营安信证券受到较大冲击，经营情况正在逐渐恢复。

202同庆楼0H1整体经营性现金流净额1.07亿元/YoY-11.57%；2）2020Q2：实现营收2.76亿元/YoY-13.19%，环比2020Q1同比下降53.56%实现修复；归母净利润0.42亿元/YoY+0.01%，环比2020Q1同比下降45.50%实现较显著改善。

■政策出台减免社保、房租下期间费率同比下降，门店拆迁收益等对冲门店停业损失，推动上半年净利率605108同比提升。

1）2020H1：根据公告，公司的期间费用率35.41%/YoY-2.69pct，主因国家出台的相关政策推动减免社保、房租等，导致销售费用率和20Q2经营环比改善管理费用率下降所致。

拆分来看：销售费用率31.64%/YoY-1.66pct；管理费用率4.40%/YoY-0.54pct；财务费用率-0.65%/YoY-0.26pct，主要社保房租减免推动费率压缩系公司存款利息增加所致。

公司在2020H1期间的政府规划拆迁资产处置收益、以及稳岗补贴、拆迁搬迁及停业补偿款、培训补贴等共计7994万元，但由于疫情期间门店停业使得公司对期间的停业损失6730万元同样计入非经常性损益项目，安信证券因此公司2020H1合计后的非经常性损益为973万元；整体净利率实现16.98%/YoY+1.83pct。

2）2同庆楼020Q2：期间费用率38.90%/YoY-2.29pct。

拆605108分来看：2020Q2销售费用率34.60%/YoY-1.95pct；管理费用率4.94%/YoY+0.01pct；财务费用率-0.66%/YoY-0.30pct；2020Q2净利率15.02%/YoY+2.09pct。

■核心逻20Q2经营环比改善辑：短期疫情影响逐步修复，中长期看公司展店+供应链+宴会服务发展。

1）大众餐饮发展空间广阔，宴社保房租减免推动费率压缩会服务赋予经营亮点。

2019年餐饮社零总额达安信证券4.67万亿元，2015-2019年CAGR9.7%；同时，自“八项规定”以来，餐饮行业逐步由中高端转向的大众餐饮正是公司的主阵地。

宴会服务方面，根据测算全国婚宴市场规模大约同庆楼在3000-3400亿元。

同庆楼可为新人提供一站式婚宴服务，2019年宴会相关收入占605108比约35.9%，且宴会厅涵盖的宴会品类多样且需求较广，有望成为除传统餐饮收入外，驱动同店业绩增长的第二推动力。

20Q2经营环比改善2）品牌+运营+供应保障门店可复制性，老字号门店扩张具备良好基础。

①品牌：同庆楼为“中华老字号”品牌，全国仅56家餐饮企业获此殊荣，具备一定稀缺性；②运营：公司新店多数1年左右可达到盈亏平衡，已形成成熟的运营模式，使得门店具备较稳健的复制能力；③供应链：公司设有合肥社保房租减免推动费率压缩、无锡两大分拣中心，未来计划继续提升合肥地区供应链效能，有望降低地区门店的成本费用，扩大规模效应及门店盈利能力。

3）合肥门店安信证券加密+省外门店扩张推动企业发展。

①安徽省内：公司在合肥地区的规模化效应已现，至2016年面积200同庆楼0平米以上门店均已实现盈利。

公司计划在合肥再新增6家门店，省内利润有望继续增厚；②安徽省外：2019年安徽省外收入占比提升至43.76051081%，公司计划在常州和南京分别再开6家和3家门店，考虑到省外扩张仍处门店和口碑培育期，省外重点城市加密下或有望一定程度带来更好规模效应。

■投资建议：买入-A投20Q2经营环比改善资评级。

随着国内疫情的控制，预计公司经营2020Q3-社保房租减免推动费率压缩4期间有望持续修复。

考虑到公司计划每年新开3家以上餐厅（公告口径），且原材料加工配送基地建成可降低公司采购成本，预计2020-2022年公司收入12.20/16.安信证券46/17.98亿元，对应增速-16.6%/+34.9%/+9.2%，2019-2022年复合增速7.1%；2020-2022年归母净利1.65/2.16/2.56亿元，对应增速-16.5%/+31.2%/+18.5%，2019-2022年复合增速+9.1%，对应2020-22年PE34.2X/26.1X/22.0X，给予公司“买入-A”评级。

风险提示：食品安全风险、市场竞争加剧风险、管理人才不足或流失风同庆楼险、规模扩张所带来的管理风险、跨区域经营风险、技术流失风险。