华泰证券-创业板20%涨跌幅交易制度放开点评：创业板涨跌幅扩大后四点边际变化-200823

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核心观点：创业板涨跌幅扩大后四点边际变化8月14日，深交所宣布创业板注册制首批企业将于8月24日上市，同时存量股票以及22支相关基金涨跌幅限制也同步调整为20%，创业板有望进入华泰证券注册制的新时代。

从波动率角度，借鉴国内外市场经验，在一年左右周期内市创业板20%涨跌幅交易制度放开点评场波动率或提升，但长期波动率有望下降；从股市流动性角度，个股的日内交易流动性有望改善，但由于信息反映更高效，中长期换手率或降低。

从投资创业板涨跌幅扩大后四点边际变化者行为角度，短线投机型资金或逐渐退出市场，而散户投资者有望通过机构途径入市，加速市场机构化转变。

从定价角度，长此以往，股价或更加反映企业真实内在价值，股华泰证券价中长期稳定性或提升。

市场波动率：市场对于信息或预期的反应有望更加高效、理性从短期来看，在涨跌幅放开一年的周期内，此前被10%涨跌幅限制所压抑的波动或释放，短线资金入场力度或增大，借鉴海外，自韩国市场2015年放开涨跌幅后（15%-30%）一年周期里，市场波动率将增创业板20%涨跌幅交易制度放开点评长约30%（从4.7%-6.1%）；借鉴国内，科创50指数的平均换手率和平均振幅大于创业板50、创业板指，我们预计创业板短期换手率、波动率或向科创板靠拢。

从1年以上的长周期看，20%涨跌幅限制放开目的在于使得市场价格对投资者创业板涨跌幅扩大后四点边际变化的信息反应更加高效、理性，我们认为随着压抑的市场波动和情绪释放结束，市场的波动率或将重新回落，短线投机资金或逐渐撤出。

股市流动性：个股日内流动性有华泰证券望改善，但长期换手率或降低从短期来看，股票的短期交易流动性方面也或将有所提升，在原先涨跌幅限制较低（10%）的时候，当遇到超预期的外部冲击时，股价容易跌停或涨停，使得个股日内交易失去流动性，并且在极端环境下可能引发市场恐慌预期或者过度乐观预期，从而使得股价短期超跌或超涨。

从长期来看，在注册制放开后，IPO企业的数量将会迅速增加也会给整体市场流动性带来一定分流压力，与此同时，我们认为在涨跌幅限制放创业板20%涨跌幅交易制度放开点评开至20%后，涨跌停出现的情况有望逐渐减少，股价对于信息的反应更容易一步到位，从而缩小市场预期差的时间窗口期，个股的长期换手率有望降低。

投资者行为：参与者决策逻辑有望变迁，被动产品或更贴合指数运行对于短线投机资金，虽然短期内市场波动率的增加或带来一定的套利机会，但中长期来看随着创业板涨跌幅扩大后四点边际变化市场情绪释放、波动率降低，未来或逐步退出市场。

对于个人投资者，由于市场上总体股票涨跌幅的变化将逐步呈现正态分布，厚尾效应或逐步减弱，股票价格稳定性提升，追求短期高收益率的可华泰证券能性降低，或将更加偏好指数型被动产品或历史业绩较稳定的主动公募基金产品。

对于公募机构，我们认为20%涨跌幅限制的放开并不创业板20%涨跌幅交易制度放开点评会改变其对股票基本面和价值的判断，但新交易制度下资金头寸管理、风险设置将会有相应调整，并且由于涨/跌停板的减少，被动产品或将更贴合指数运行。

股价稳定性：短期高收益策略难度提升，散户或将转向机构渠道入市在股价对信息反应更加高效的基础上，叠加2%的限价申报价格限制，我们创业板涨跌幅扩大后四点边际变化认为在市场供需结构没有发生根本性变化的前提下，此前短线投机资金依靠资金优势“打涨停板”的操作或难以实现，资金追求短期高收益的难度或将增加。

在这样背华泰证券景下，我们认为股票价格的中长期稳定性有望提升，更有利于反映企业的真实内在价值。

长此以往，我们进一步认为追求波动率的散户投资者或逐创业板20%涨跌幅交易制度放开点评步转向机构渠道入市，以我国台湾市场为例，2015年放开涨跌幅限制后台交所ETF数量和份额增长迅速，对应的，我们认为未来A股市场结构有望加速向机构化转变，或进一步提升股价稳定性。

风险提示：1）宏观经济波动；2）创业板存量杠杆资金异动带来的市场风险；3)市场系统性创业板涨跌幅扩大后四点边际变化风险。