光大证券-新东方在线-1797.HK-FY20业绩点评：K12教育板块发展迅速，付费人次大幅增长-200822

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事件：2020年8月21日，新东方在线（1797.HK）披露FY20业绩报告：总收光大证券入10.8亿元（+17.6%）；净亏损7.42亿元。

点评：◆K12新东方在线教育板块发展迅速，收入+85.4%，收入占比+10.0pcts。

分业务来看，1）大学1797.HK教育收入6.42亿元（+1.6%），收入占比为59.4%（-9.3pcts）。

大学备考收入同比+23.7%、海外备考收入同比+1.6%、大学备考中的研究生入学考试课程收入同比FY20业绩点评+9.8%。

不考虑调整大学产品线的影响K12教育板块发展迅速，大学备考课程收入同比+9.0%。

2）K12业务收入为2.95亿元（+85.4%），收入占比为2付费人次大幅增长7.3%（+10.0pcts）。

3）学前教育收入3000万元（-10.1%），收入占比为2光大证券.8%（-0.9pcts）。

新东方在线4）机构客户收入1.14亿元（+19.8%），收入占比为10.5%（+0.2pcts）。

◆FY20付费学生人数+31%，K12教1797.HK育板块付费人数+224%。

COVIP-19期间新东方在线积极向各年级各学科的大量学生提供免费课程，公司FY20付费学生总数同比增长了31%至285.2万人次，其中大学教育/K12教育/学前教育板块付费学生数分别为94.2（-27%）/185.6（+224%）/5FY20业绩点评.4（-83%）万人次。

大学教育付费K12教育板块发展迅速人次的下降主要是业务调整以及COVIP-19期间部分大学及海外考试延迟或取消所致。

K12教育中付费人次大幅增长大班课付费人次同比增加269.4%，东方优播付费人次同比增加184.2%。

学前教育板块付费人次的光大证券减少是由于公司调整了多纳外教学堂英语直播课程的产品线。

大学教育/K12教育板块生均支出分别为1,222（+71%）/882（-8%）元，入门课程38元（+81%），新东方在线总计平均401元，较FY19财年的434元下降7.6%。

1797.HK◆免费课程导致成本、费用大幅提升，毛利率有所下降。

FY20下半年的COVID-19期间，新东方在线主动为大量学生提供了免费课程，为应对学生人数激增，公司进一步投入相关基础设施与人力资源，并投入了大量资源以提升课程和服务质量，FY20公司教学人员成本、课程研发人员成本（尤其是K12教育板块）分别同比增加23%/147.3%，销售费用同比增长96.5%至8FY20业绩点评.72亿元，研发费用同比增长115.1%至3.17亿元。

FY20新东方在线毛利率为45.6%，同比下降了9.5pcts，主要是由于扩展K12教育板K12教育板块发展迅速块、以及FY20下半年COVIP-19期间捐赠免费课程所致。

大学业务/K12教育/学前教育/机构业务板块毛利率分别为67.9%（+2.3pcts）/-15.2%（-25.2pcts）/28.3%（+29.2pcts）/8付费人次大幅增长2.4%（+1.9pcts）。

K12教育毛利率大幅下降主要是因为公司捐赠了免费课程，并且教学光大证券人员成本、课程研发人员成本、以及资讯科技支持及技术成本均有所增长。

学前教育毛利率上升是因为多纳学英语应新东方在线用软件的利润增加以及对多纳在线课程的调整。

◆拥有7,094名全职员工和6,683名兼职员1797.HK工，员工数量增长迅速。

为了给大幅增长的付费FY20业绩点评学生提供优质教学内容和教学服务，公司FY20招聘了大量员工。

截止2020年05月31日，新东方在线拥有7,094名全职员工和6,683名兼职员工，其中有3,075名K12教育板块发展迅速全职及6,319名兼职教学、内容研发及内容制作人员；2,853名全职及279名兼职销售人员；943名全职及13名兼职研发技术人员；223名全职及72名兼职行政管理人员。

◆东方优播扩张迅速，FY20已经进付费人次大幅增长入24个省份172个城市。

相较行业大多数公司“大班直播”的方式，新东方在光大证券线的东方优播主要采取“线下体验店+小班直播”的模式。

我们认为网校的运营本质在于服务而非产品，大班直播的优点在于学生覆盖面的广度和速度，缺点在于学生互动不足、跨区域授课课程针对性较弱、新东方在线辅导老师而非授课老师服务、获客成本巨大。

东方优播扎根三四线城市，与新东方集团OMO扎根一二线城市形成互补，截至2020年05月31日，东方优播已进入24个省份172个城市，较FY11797.HK9的15个省份63个城市新增了9个省份109个城市，东方优播扩张迅速。

◆FY20开发了云教室平台（ECCP）系统，服务了上百万K12学生，未来将继续开发创新且高效的中央支持平台，以支持FY20业绩点评前端业务的迅速增长。

1）大学业务在FY2K12教育板块发展迅速0进行了调整。

未来公司将专注于大学备考及海外备考业务，不断优化托福及雅思课程的智能评分及纠错系统，同时加强对互联网产品的投资，包括推出新东方托福Pro应用程序，上传教育考试服务社（ETS）官付费人次大幅增长方授权内容等。

2）学前业务FY20主要专注于优化多纳英语app中的一系列教学内容；3光大证券）K12教育业务仍将作为公司的战略重点和长期增长动力。

未来公司将专注于提升K12课程的app及线上平台，通过在在线课程中引入新的教育技术和互动特新东方在线色，提供更佳的学习体验。

公司还将在更多地区设立教学培训中心，以吸引更多的优秀的授课1797.HK教师和辅导老师。

同时还会投资于高ROI的市场推广渠道，并实时评估其单位经济FY20业绩点评效益，从而使获客成本保持低位。

◆盈利预测和K12教育板块发展迅速投资建议。

新东方在线优化产品结付费人次大幅增长构之后，将更聚焦于K12在线直播。

我们看好新东方在线的优播班课直播业务以及在线大班业务，维持FY21-22年光大证券净利润预测为-3.16/-2.22亿元，新增FY23年净利润预测为-1.42亿元。

我们看好K12在线直播行业新东方在线未来长期发展趋势和新东方在线在品牌、师资、渠道方面的积累。

维持新1797.HK东方在线“买入”评级。

◆风险提示：竞争激烈影响盈利能力、教育FY20业绩点评政策变化、业务拓展不及预期。