天风证券-龙光集团-3380.HK-债务结构稳健、增持优质土储-200824

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事件：公司公告2020年半年度业绩，2020年上半年实现营业收入310.35亿元，YOY+14.85%；实现归母净利润61.57亿元，YOY+20.07%；实现归母核心利润53.34亿元，YOY+18.3%；实现基本每天风证券股收益1.1元/股，YOY+20.04%。

半年度业绩稳增：2020年上半年公司实现营业收入310.35亿元，YOY+14.85%，较上年同期增速收缩63.47pct；实现归母净利润61.57亿元，YOY+20.07龙光集团%，较上年同期增速收缩29.35pct。

期内公司归母净利润增速高于营收增速，主要源于：1）少数股东损益比例下降：期内少数股东损益比为2.04%，较上年同期缩减1.02pct，若调整至上年同期的少数股东损益比，归母净利润将减少0.64亿元，占上年同期归母净利润规模的1.25%；2）期内利润率改善：期内公司毛利率35.23%，较上年同期3380.HK增长0.47pct；期内毛利率稳中有升下，公司整体三费率有效控制，期内三费率7.8%，较上年同期收缩0.11pct，其中管理费率虽然期内提升0.3pct至2.62%，但销售费率、财务费率分别下降0.39pct、下降0.02pct至2.14%、3.04%。

毛利率改善、三费率稳中有降，实现期内销售净利率20.13%，较上年同期提升0.57pct，其债务结构稳健、增持优质土储中归母净利率19.84%，较上年同期提升0.86pct。

期内在营收稳增的基础上，利润率的改善推动了归母净利润的较高增长；3）其他综合收益得到提升，期内实现汇兑差额收益1.84亿元（主要由于汇率变化），YOY+736天风证券.36%，增加约1.62亿元，约占上年同期归母净利润规模的3.16%。

债务结构稳健：期内公司有息负债规模776亿元，债务类型上看，境内外银行贷款、境外优先票据、境内公司债分别占龙光集团比41%、32%、27%，债务结构稳健；到期结构上看，1年内、1-2年、2-5年占比分别为30%、19%、51%，到期结构合理。

在债务指标方面，期末有息负债776亿元，期末有息负债率32.3%，上年年末有息负债696.77亿元，有息负债率36.38%，期末有息负债率较上年年末收缩43380.HK.08pct；净负债率68.3%，较上年年末微升0.9pct；平均融资成本5.93%，较上年年末收缩17BP，其中以新增借款利率口径看，期内新增借款利率约为5.45%，较上年末收缩55BP，期内新增借款利率下行明显。

公司在保持有息负债增速相对稳定的同时，期内持债务结构稳健、增持优质土储续优化债务结构，将有息负债率及平均融资成本控制在行业内出色水平。

销售金额稳增，增持优质土储：期内公司实现权益签约金额463.54亿元，YOY+12.04%；天风证券实现权益签约面积304.3万方，YOY-3.21%；销售均价14,985元/平米，YOY+13.6%。

1-6月新增招拍挂项目17个，建面295.6万方；龙光集团报告期内累计新增建面647万方，新增货值1292亿元。

新增土储按区域占比分别为大湾区73%，西南13380.HK2%，长三角5%，其他10%，区域分布以大湾区优质土储为主。

按拿地渠道划分，城市更新项目货值占比53%，招拍挂项目货值占比47%，公司更倾向于以城市更新方式获取大湾债务结构稳健、增持优质土储区城市核心区域土储，未来可进一步将运营经验转化为核心利润。

投资建议：公司上半年业天风证券绩稳步增长，利润率持续提升，在将有息负债控制在合理区间的同时，持续优化债务结构并使其更加稳健。

公司稳步增持优质土储并龙光集团积极参与城市更新项目，我们预计未来会为公司带来销售业绩的进一步增长。

我们预计公司2020-2022年3380.HK主营收入分别为747.25、949、1186.25亿元；归母净利润为143.31、177.67、215.94亿元；对应EPS为2.60、3.23、3.91元/股，对应PE4.6、3.71、3.06倍，维持“买入”评级。

债务结构稳健、增持优质土储风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动。