华泰证券-川投能源-600674-来水推升业绩增长，长期价值凸显-200824

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雅砻江来水转丰推升2Q业绩，水电龙头开启分红周期1H20公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润3.1/12.4/11.9亿元，同比-3.9/+7.7/4.1%，对应2Q20实现营业收入/归母净利润1.4/7.2亿元，同比+42.8/73.5%华泰证券，核心资产雅砻江水电来水转丰，带动业绩同比大幅增长。

公司于19年年报中公布3年股东回报计划，2020-22年股利分川投能源配率将不低于50%，优质水电资产叠加潜在装机成长，高股息率资产价值凸显。

我们维持20-22年盈利预测，E600674PS分别为0.65/0.75/0.85元，参考可比公司Wind一致预期20年平均P/E15x，给予公司20年18倍目标P/E，对应目标价11.70元，维持“买入”评级。

2Q20业绩大幅增长，雅砻江水电投资收益亮眼2Q20公司归母净利润7.2亿元，同比+73.5%，其中1）2Q2来水推升业绩增长0收入1.4亿元，同比+42.8%，主因控股田湾河电站所在流域来水同比好转；2）2Q20雅砻江水电贡献投资收益为7.1亿，同比+57.1%。

雅砻江水电利润大幅提升主因2Q20来水偏丰推长期价值凸显升发电量同比+31.6%达182亿度，电价端受桐子林电价拖累，含税平均上网电价同比-3.0%至0.254元/千瓦时，但锦官机组2Q20电价仅小幅下降1.5%。

3）财务费用同比增加51.5%至1.0亿元，主要是公司2019年下半年发行可转换公司债券40亿元，带息负债规华泰证券模扩大导致财务费用同比增加。

雅砻江水电新装机2021年投产，打开利润成长空间公司主业为水电清洁能源，主要利润来源为雅砻江水电（参股48%），雅砻江水电独享第三大水电基地雅砻江流域开发权川投能源，下游已投产水电装机1470万千瓦。

2021年中游两河口（300万千瓦）和杨房沟（150万千瓦）水电站将陆续投产，我们预计两杨投产后稳态期预计增发287亿度电，相比雅砻江2019600674发电量增厚38%。

我们测算两杨电站投产完成稳态经营期或带来71亿元增量收入，相比雅砻江2019年收入增厚43%，贡献归来水推升业绩增长属川投能源的净利润6亿元，相比川投能源2019年净利润增厚20%。

目标价11.70元，维持“买入”评级目前雅砻江水电装机位列全国第三，中游两杨电站投产在即，卡拉电站开发稳步推进，成长水电标的分红周期开启长期价值凸显，优质资产助推公司长期价值。

我们维持原有盈利预测，预计20-22年公司实现归母净利润28.7/33.1/37.6亿，对应EPS0.65/0.75/0.85元，参考可比公司2020年Wind一致预期平均P/E15x，考虑到2021年后雅砻江新增装机逐步投产带来投资收益增量潜力较大，公司坐拥优质资产可享受一定的估值溢价，给予公司20年18倍目标P/E，目标价华泰证券11.70元，维持“买入”评级。

风险提示：雅砻江水电投产进度不及预期；来水偏枯影响发电量；经济下行拖累川投能源水电需求。