平安证券-中国人保-601319-产险承保利润回升，人身险价值转型持续-200823

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投资要点事项：公司发布2020年半年报，H1实现归母净利润126亿元（YoY-19%），扣除所得税汇算清缴抵扣后同比+17%，产险总保费2463亿平安证券元（YoY+4%）、寿险总保费894亿元（YoY+4%）。

平安观点：产险：承保利润回升，车险拉动综合成本中国人保率下行。

20H1产险601319保费2463亿元（YoY+4%），市场份额34%（YoY-1pct）；净利润131亿元（YoY-22%）,扣减19H1所得税冲回的42亿元后同比+4%，主要由于车险承保利润66亿元（YoY+194%）以及投资收益同比+9%。

承保端，费用率31.9%（YoY-0.8pct）降幅大于赔付率65.4%（YoY+0.5pct）增幅，综合成本率仅97.3%（YoY-0.3pct），承保利润53产险承保利润回升亿元（YoY+22%）。

1）车险业务结构优化，数字化转型降本人身险价值转型持续增效。

20H1车险保费1310亿元（YoY+3%），其中家平安证券自车保费895亿元，占比达68.9%（YoY+1.4pct）；疫情减少上路时长、出险率下降，叠加科技理赔、降本增效，助赔付率57.6%（YoY-4.0pct），降幅大于费用率37.2%（YoY+0.7pct）增幅，综合成本率仅94.8%（YoY-3.3pct）。

车险综合改中国人保革下调附加费用率上限、严控中介行为，将引导车险费用率下行。

但是放开自主定价系数、提升交强险责任限额，车均保601319费将下滑，引发赔付率提升。

费用率趋于一致下，综合成本率竞争将主要来自于赔付端，龙头险企定价定损能力突出、理赔管控等方面较强，有望持续取得产险承保利润回升超额承保利润率。

2)非车险占比稳增，保证险人身险价值转型持续赔付拖累非车险承保利润。

非车险20H1保费1153亿元（YoY+6%），在产险总保费中占比47%（YoY+0.8pct）；综合成本率102.0%（YoY+5.3pct），承保利润-13亿元（YoY-164%），主要系①疫情导致社会信用风平安证券险水平提升，业务逾期率上升，信用保证险赔付率120.0%（YoY+58.6pct）、承保利润-29亿元（YoY-2686%），公司收紧保证险业务，持续出清风险；②农险保费257亿元（YoY+17%），保持高速增长，但上半年自然灾害频发，致使农险综合成本率98.5%（YoY+3.7pct），承保利润仅1.6亿元（YoY-70%）。

人身险：积极增员发展“大个险”，期限结构改中国人保善推动价值提升。

20H1新单保费526亿元（YoY-5%），主要系银保趸交同比压降56013192亿元。

公司持续推进“大个险”战略，代理人队伍增量提质，数量已达53万人（YoY+96%）、人保寿险月均有效人力12.5万人（YoY+33%），质态持续改善，拉动长期期交新单193亿元（YoY+8%）、占比达37%（YoY+4.2pct），助NBVM提升至8.7%（YoY+1.1pct），推动NBV增至46亿元（YoY+9%），内含价值1134亿元（较上产险承保利润回升年末+13%）。

权益人身险价值转型持续市场回暖助投资端改善。

20H1总投资收益率5.5%（YoY+0.1pct），净投资收益率4.9%（YoY-0.2pct），综合投资收益率平安证券5.7%（YoY-1.1pct）。

中国人保总投资收益262亿元（YoY+9%），投资端弹性来源于公允价值变动收益同比+19亿元，预计20H1股票+基金投资收益率10%+。

投资建议：寿险发展“大个险”，聚焦期交，提升价值，期交占比不断提升，拉动NB601319V提升。

而产险产险承保利润回升业务需求刚性，保证险逐渐出清，投资端稳健，车险综合改革下，产险未来竞争聚焦赔付端，利好龙头险企。

根据公司上半年业绩及相关政策情况，我们下调产险赔付率和人身险新单增速假设，2020年EVPS从4.02元下调至4.01元，公司目前股价对应2020年PEV约人身险价值转型持续1.86x，估值显著高于主要同业，维持“中性”评级。

风险提示：1）平安证券海外疫情发展超预期、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。

2）客户转化与代理人产能释放不中国人保及预期，新单保费修复不及预期。

3）车均保费超预期下滑601319、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。