平安证券-福耀玻璃-600660-疫情影响已过最低点、下半年将迎来业绩反转-200823

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投资要点事项：公司发布2020半平安证券年报2020年上半年，公司实现营业总收入81.2亿元，较去年同期下降21%；实现归属于上市公司股东的净利润9.6亿元，同比下滑36%。

平安观点：营收下滑好于行业：据中汽协数据，2020年上半年中国乘用车产量同比下降22.5%，据Marklines数据，美国汽车上半年销量同比下福耀玻璃降23.8%，公司收入同比下滑幅度小于行业。

据公司半年报，上半年利润总额同比下滑33.4%，主要由于有：1）德国FYSAM项目整合期和受疫情影响产生利润总额为-2,617万欧元，导致利润总额同比减少1.48亿元，可计算出去年同期600660FYSAM利润总额约为-0.66亿元；2）福耀美国公司利润总额为-1,738万美元，导致利润总额同比减少2.7亿元；3）汇兑收益为1.28亿元，去年同期汇兑收益为0.31亿元，使利润总额同比增加0.97亿元。

若扣除上述不可比因素，本报告期利润总额同比下降16.疫情影响已过最低点、下半年将迎来业绩反转19%。

平安证券产能利用率低导致毛利率下滑。

公司上半年营业毛利率35.74%福耀玻璃，比上年同期减少1.79个百分点，其中汽车玻璃毛利率32.58%，比上年同期减少1.90个百分点。

主要由于疫600660情影响，汽车行业持续负增长，导致汽车玻璃销售收入下降，折旧、摊销占收入比重增加，影响公司合并毛利率比上年同期减少2.54个百分点。

在公司营收下滑的情况下，疫情影响已过最低点、下半年将迎来业绩反转公司降低了职工薪酬，但由于折旧和摊销费用相对增加，使得销售费用和管理费用率仍同比有所提升。

公司积极进行人员优化，截至二季度，职员工人数为24,460人，比2019年末减少2,267人，进一平安证券步降低成本和提高效率。

短期看，下半福耀玻璃年业绩有望好转。

1）FYSAM去年全年利润总额亏损3,771万欧元，去年下半年亏损约2.4亿元人民币，而今年上半年在资产整合和疫情的双重压力之下，FYSAM亏损约为2.1亿元人民币，下半年随着汽车行业的好转，FYSAM的600660亏损有望逐月收窄，或将实现单月扭亏为盈；2）福耀美国去年下半年由于仲裁问题利润总额减少2.7亿元，今年下半年大概率不会存在类似的损失，此外随着下半年美国汽车市场的回暖，公司产能利用率有望逐步提升，将带动业绩改善；3）国内方面，我们预计下半年汽车销量同比将实现5%-10%的增长，将带动公司业绩提升。

中长期看，智疫情影响已过最低点、下半年将迎来业绩反转能化玻璃带动ASP提升，铝件业务同步发展：1）以HUD、调光玻璃、玻璃天线等为代表的智能化玻璃将逐渐提升渗透率，正从高端车向中低端车下沉；2）以隔热、憎水、加热、太阳能等为代表的个性化玻璃将为不同车型打造定制化产品，通过玻璃为车辆增值；3）全景天窗和天幕引领行业潮流，单车玻璃面积增加，公司作为行业龙头将受益于行业变革带来的单车价值量提升。

铝饰件方面，除了FYSAM逐步减亏，并将逐步承接新的订单之外，国内苏州工厂在铝挤压的布局与欧洲工厂形成良好的协同，产业链上下游布局为后续打下坚实平安证券基础。

盈利预测与投资建议：公司以中国汽车玻璃业务为根基，将核心优势复制到海外市场和新的汽车铝福耀玻璃饰件领域，看好在美国市场提高份额，在汽车智能化和个性化背景下，汽车玻璃将具有更多的产品形态，ASP有望持续提升。

上半年受疫情的影响、汽车行业的下行风险和公司固定成本的提升带来一定的压力，但随着下600660半年行业的逐步复苏，公司的业绩有望强力反弹。

我们维持业绩预测，预计2020年-2022年归母净利润分别为25.7疫情影响已过最低点、下半年将迎来业绩反转2、38.08和45.97亿元，对应PE分别为27.7、18.7和15.5倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1)汽车平安证券行业增速不及预期：如果汽车行业销量持续下滑，影响公司的盈利能力。

2)汇率波动：公福耀玻璃司有超过40%的营收来自海外，汇率波动将对公司利润造成较大的影响。

3)疫情的影响力度扩大：如果疫情的影响力度持续扩大，汽车行业需求量下滑，公600660司订单量下降。