华创证券-债券日报：嘉泽转债申购价值分析，风力发电企业，在建项目规模较大-200823

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　　规模尚可，下修条款宽松
　　嘉泽新能于8月19日发布公告，将于2020年8月24日公开发行可转换公司债，本次不安排网下发行。嘉泽转债发行规模13亿元，债项评级AA，根据8月19日中债同等级企业债到期收益率4.58%测算，债底约为86.84元，发行公告挂网日嘉泽转债平价为99.72元，平价提供较强安全垫，债底有一定保护性。条款设置方面，本次转债的下修条款设置较为宽松。
　　具备区域优势的新能源发电企业，在建工程规模较大
　　嘉泽转债正股嘉泽新能是民营发电企业，公司目前主要从事集中式风力、光伏发电的开发运营，发电资产主要位于宁夏回族自治区、新疆维吾尔族自治区。公司电源类型主要为风力发电、光伏发电，其中风力发电装机容量居于主导地位。2019年公司风电产品营收占比为93.98%。截至2019年底，嘉泽新能发电并网装机容量为1100.875MW，其中风力发电并网容量为1044.50MW。公司深耕宁夏区域市场，已成为宁夏地区规模领先的民营风力发电企业，拥有宁夏红寺堡风电场、宁夏同心风电场、嘉泽风电场等众多优质风电场。宁夏地区风能资源丰富，弃风率较低，电价相对较高。嘉泽新能近年来项目开发有序推进，积极拓展和储备项目资源，得益于装机规模的扩大、部分区域弃风限电的情况改善以及发电利用效率的提高，公司发电量稳定上升。
　　嘉泽新能在建项目规模较大，项目并网发电后，将带动公司收入和利润规模增长。截至2019年底，公司在建及拟建风电项目共计560.5MW。本次发行转债募集资金总额不超过13亿元，扣除发行费用后，拟用于三道山150MW风电项目、苏家梁100MW风电项目和补充流动资金。
　　中签率预计落在0.00395%-0.00553%之间，一级市场申购风险较低
　　陈波通过直接和间接合计控制公司股份104,562.70万股，占比50.41%，为公司实际控制人。考虑其他股东配售，结合近期发行转债原股东配售比例，假设本次原股东配售占比65%-75%，则网上发行金额为3.25亿至4.55亿元。近期发行的文科转债网上申购金额为8.20万亿，齐翔转2网上申购金额为8.24万亿，假设嘉泽转债网上申购金额8.22万亿，则中签率预计落在0.00395%-0.00553%之间。
　　根据2020年8月19日嘉泽新能收盘价测算转债平价为99.72元，参考目前相同评级、平价相近、规模相近的济川转债（转股溢价率18.20%）、瑞达转债（转股溢价率12.66%），嘉泽转债上市首日转股溢价率区间预计为10%至15%左右，对于发行公告挂网日平价，嘉泽转债上市价格预计在109.69元至114.68元之间。嘉泽转债债底和平价支撑较好，下修条款设置宽松，正股嘉泽新能主要从事风力发电项目建设和运营，2020年底之前将有多个项目并网运营，料将带动营收和利润规模上行，参与一级市场申购风险较低。
　　风险提示：
　　正股股价波动风险，转股溢价率波动风险等。