信达证券-友邦保险-1299.HK-深度报告：寿险龙头将在大陆开疆拓土-200823

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泛亚地区信达证券的寿险龙头。

友邦保险友邦保险是拥有百年历史，泛亚地区最大的独立上市寿险公司。

专注亚太1299.HK地区，覆盖18个市场，并在香港、泰国、新加坡等多地占据领先地位。

1H20年中国内地VO深度报告NB占比为38.4%，首次跃升至最大业务贡献来源。

友邦持续推进“最优秀代理”策略，定位中高端客户群体，长期坚持保障型产品策略，MDRT寿险龙头将在大陆开疆拓土人数6年来稳居全球第一，VONB和EV实现稳健增长，价值率领先同业。

始信达证券终坚持价值导向，估值领先同行。

友邦长期以来专注主业，以价值为导向，强调注重有质量的增长，不以友邦保险牺牲利润换取市场规模的增大，实现价值的稳健增长，估值不受外界环境的波动，自2012年后持续引领行业，过去五年估值中枢达1.7x。

1）渠道：以代理人为核心，伙1299.HK伴分销渠道共同发展的多元渠道。

坚持最优秀代理营销员深度报告策略，MDRT人数持续领先行业。

2）产品：以保障型产品为主,VONB寿险龙头将在大陆开疆拓土margin大幅领先内资险企。

3）信达证券VONB和EV稳定性高，ROEV稳步上升。

4）利差占比低且资产端久期较长，EV利率敏感性低友邦保险于内资险企。

公1299.HK司治理完善。

1）股权结构分散，利于管理和执行效深度报告率的提升，2）独董占比高达90%，且专业性强，确保董事会有效运作，3）长短期激励机制相结合有利于绑定管理层和股东利益，激励管理层为股东创造更多价值。

深耕亚太寿险龙头将在大陆开疆拓土地区，分享亚太地区具备潜力的保险增长红利。

友邦主要覆信达证券盖的亚太新兴市场具备经济增长较快、寿险保费深度和密度较低、城镇化发展带来中产阶级快速崛起、保障缺口较大等特点，为保险发展带来了红利。

未来随着分改子落地后中国内地低于扩张的提速，友邦中国市占率有望进一友邦保险步提升，带来原保费的快速拉动。

我们测算若到2024年市占率达到5%，友邦中国原保1299.HK费CAGR有望达29.4%。

盈利预测与投资评级深度报告：尽管短期内疫情持续管制导致香港业务大幅下滑，赴港游客下降，东盟市场业务仍处于复苏中，但5月至7月多地销售均已出现反弹。

鉴于友邦中国未来将在10-12个省份扩张带来市占率提升预期，以寿险龙头将在大陆开疆拓土及中产阶级快速崛起，保障缺口较大，保险渗透率较低，我们仍然看好友邦长期的发展。

此外，友邦快速增长的VONB和有效业务信达证券保单持续贡献自由盈余，带来分红的稳健增长。

我们采用绝对估值法对保险公司评估价值进行测算，根据评估价值=内含价值+VONB贴现值，我们假设贴现率为8%，未来三友邦保险年VONB增速为15%，下一个五年增速达12%，下一个五年增速达8%，2030年后增速为0，我们通过贴现得出公司的评估价值为1449亿美元，对应目标价为92.90港元，目标PEV为2.25x，VONB倍数为16.9倍。

首次覆盖，给1299.HK予“买入”评级。

股价催化剂：分改子使得中国内地大幅扩张，疫情好转使得保费和新业务价值回暖超预期，长端利率上行、权益市场表现强劲等风险因素：东南亚疫情影响持续，代理人新单和新业务价值不及预期;香港疫情管制延长深度报告超预期，赴港人数继续下降；长端利率持续下行，影响再投资收益率;资本市场波动导致浮亏增加；中国内地市场扩张不及预期；中美贸易战导致不确定性增加；长端利率下行导致准备金计提增加等。