华创证券-中国太保-601601-2020年中报点评：营运利润增长稳健，主要渠道仍然承压-200824

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事项：中华创证券国太保公布2020年中期业绩报告。

上半年中国太保实现归母净利润142.4亿元，同比-12%，扣非归母净利润141.6亿元，同比+24.8%，营运利润174亿元，同比+28.1%；上半年NBV为112亿元，同比-24.8%；截至上半年末，内含价值为中国太保4304亿元，较年初增长8.7%；归母净资产为1968亿元，较年初+10.3%；年化净/总/综合投资收益率为4.2%/4.8%/5.3%，同比-0.2pct/0pct/-0.6pct。

评论：受COVID-19疫情和产品结构变化影响，新业601601务价值大幅下降。

上半年太保代理人渠道新单191亿元2020年中报点评，同比-27.5%；新业务价值为112亿元，同比-24.8%；新业务价值率为39%，同比-2pct。

规模下降的主营运利润增长稳健要原因在于受疫情影响，主要渠道展业受阻造成。

价值率的下降的主要原因预计为险种主要渠道仍然承压结构有所变化：1）价值率较低的短期险销售较快增长，占比提升。

一方面疫情期间线上展业短期险简单易理解，为主打险种较好销售；另一方面疫情也刺激了风险保障需求，件均较低的华创证券短期健康险销量上升，上半年整体保费同比+20%，占比同比提升1.5pct至9.3%（而长期健康险增速相对此前20%以上的高增速有所放缓，同比+2.8%，或因件均较高受到经济下行影响）；2）趸交年金等产品占比有所提升，拉动整体价值率下降。

从业务缴费期来看，上半年个险新单中趸交业务同比+23%，期缴同比-25%；从业务分险种来看，上半年传统寿险（包括寿险年金等）整体保费同比+28.9%，占比提升4.中国太保3pct至19.4%。

寿险代理人质量和601601业务品质持续下滑。

上半年太保月均人力规模为76.6万人，较年初下降3%，既2018年以来月均人力持续2020年中报点评下滑。

代理人质量的指标也有所恶化：1）上半年月均健康人力12.1万人，占比同比下降5pct至1营运利润增长稳健6%；2）月均绩优人力20.7万人，占比同比下降12pct至27%；3）上半年人均产能（人均首年保费收入）4183元/月，同比-29%；4）FYC（人均首年佣金）857元/月，同比-31%，主要受疫情影响新单规模大幅下降影响。

另外，业务品质也有所下降，上半年个人寿险客户13/25个月保单继续率分别主要渠道仍然承压为86.9%和86.7%，分别下降4.8pct和3.8pct，预计将对营运偏差造成一定负面影响。

投资风格较为保守，收益率整体华创证券保持稳健。

从上半年投资资产配置变化可以看出，中国太保在系统性风险发生时，太保投资风格较为保守谨慎，采取将部分风险资产转为持有现金的策略。

上半年权益类投资占比变化不大，较上年末下降0.2pct至15.5%，其中股票和权益性基金较上年末持平；601601固收类投资占比同比下降0.9pct至79.5%；于此同时，现金及现金等价物占比同比提升1.2pct至4.5%。

上半年太保年化净/总/综合投资收益率为4.2%/4.8%/5.3%，同比-0.2pc2020年中报点评t/0pct/-0.6pct，整体保持稳健。

产险业务保持平稳，投资收益贡献利润营运利润增长稳健大头。

产险业务整体COR为98.3%，主要渠道仍然承压-0.3pct。

费用率和赔付率为38.6%、华创证券59.7%，分别-0.8pct和+0.5pct。

非车险保费在疫情下保持高增长，同比+29.8%，农险、健康险和责任险贡中国太保献高速增长。

健康险COR上升较快，同比提升7.6016016pct至111.7%，而车险增速受疫情影响仍低迷，COR较为稳定。

上半年产险业务税前利润43亿元，同比+59.6%，主要由投资收益贡献，而税后利润同比-5.2%，主要受2020年中报点评去年所得税返还高基数影响。

营运利润增长稳健营运利润增长稳健，EV增长放缓。

上半年归母净利主要渠道仍然承压润142亿元，同比-12%，主要受税收返还基数以及增提42亿保险合同准备金影响。

剔除准备金影响、短期投资波动以及非日常损华创证券益外，集团营运利润为178亿元，同比+28.1%，其中寿险同比+20.7%，产险同比+58.1%，增长稳健。

截中国太保至上半年EV4304亿元，较年初+8.7，增速有所放缓，主要受NBV较大幅度下降影响。

投资建议：一段时间以来太保业绩与估值落后于主要同业，但其整体风格较为保守稳601601健，ROEV水平和分红率水平领先，且在大健康养老、金融科技等领域积极布局，具备一定先发优势。

太保发行GDR引进战略投资者以及高瓴资本等长期价值投资者的入驻有利于改2020年中报点评善其治理结构。

另外，下半年太保在产营运利润增长稳健品升级和推新上动作频繁，在低基数下业绩边际改善可期。

预计2020-2022年EPS为3.22/3.65/4.50元（前值2.84/3.28/4.07元）；BPS为23.1/26.5/30.2元（前值21.8/23.9/主要渠道仍然承压26.9元）。

预计2020年EV增速为15%-18%，上调目标价区间为37华创证券.7―38.7元/股，对应PEV0.75倍。

维持“推中国太保荐”评级。

风险提示：601601新业务增长不及预期、疫情影响超预期、权益市场动荡。