安信证券-中国太保-601601-寿险转型进入深水区，NBV承压不改长期价值-200824

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■事件：中国太保2020年上半年实现营业收入2355亿元（YoY+6.8%）,归属于安信证券母公司的净利润142亿元（YoY-12%）。

集团内含价值达4304亿元，（较年初+8.6%）寿险剩余边际余额中国太保达3471亿元(较年初+5.3%)。

我们认为公司上半年业绩核心重点：（1）扣非利润601601同比增长25%，营运利润增速好于预期。

受去年税改政策影响导致去年税收基数相对较低，公司半年扣非净利润同比增长25%；公司上半年实现营运利润增长28%，主要得益于非寿险业寿险转型进入深水区务同比58%增长所贡献。

（2）代理人规模下滑，新单与价值NBV承压不改长期价值率均承压。

受疫情影响代理人线下展业，太保寿险上半年个险新单下滑28%,价值率下滑2安信证券pct.至37%，导致NBV下滑25%。

（3）财险增速高中国太保于同业，综合成本率小幅下滑。

上半年，产险保费实现767亿元（YOY+12%），农险及健康险拉动601601非车险业务增速达到30%，综合成本率为98.3%（YOY-0.3pct）。

■新单与价值率承压，NBV增速寿险转型进入深水区符合预期。

受今年上半年NBV承压不改长期价值个险渠道线下展业受阻等影响，太保寿险上半年个险新单达191亿元（YOY-28%）,其中Q2较Q1降幅有所收窄。

受安信证券疫情期间，推动线上引流的短期险保费增长以及长期保障销售乏力，NBVmargin下滑2个pct.至37%。

新中国太保单与价值率承压导致上半年NBV达112亿元（YOY-25%），剩余边际余额同比增速降至10.3%（去年同期：20%）。

代理人团队方面，受公司坚持代理人队伍转型，疫情影响正常线下展业与增员计划，月均代理人规模下滑至77万人(较年初下滑-3.8%)，健康和绩优人力比例下滑33%和28%，月人均新单收入达4183元（601601YOY-29%）。

■投资收益保持稳健，拉寿险转型进入深水区长资产久期。

公司投资整体依旧保持稳健，上半年实现投资收益及公允价值变动损益达NBV承压不改长期价值405亿元（YOY+22%）,其他综合收益为25亿元(YOY-57%),实现总投资收益率4.8%，与去年持平，实现净投资收益率为4.4%（YOY-0.2pct.）。

从结构来看，固收类投资占比为79.5%，(较年初-0.9pct.)，权益类投资占比为15.5%(较年初-0.2p安信证券ct.),主要增配地方政府债、非标资产、股权投资等，进一步拉长资产久期。

■非车险保持高增速，综合成本率小中国太保幅下滑。

上半年太保产险实现保费收入767亿元（YO601601Y+12%），增速高于同业。

其中，车险业务保费收入480亿元（YOY寿险转型进入深水区+4%）。

非车险业务实现保费收入287亿NBV承压不改长期价值元（YOY+30%），农险、健康险增速达到51%、77%。

上半年太保财险综合成本率为98.3%（YOY-0.2pct.）安信证券，赔付率上升0.6pct.，费用率下滑0.8pct.。

■G中国太保DR成功发行，引入外部股东优化公司治理。

今年6月公司成功发行GDR,成为首家“A+H+G”上市险601601企，引入瑞再等长线优质投资者，优化董事会结构，进一步提升公司决策能力和公司治理水平。

■投寿险转型进入深水区资建议：买入-A投资评级。

预计中国太保2020-2NBV承压不改长期价值022年EPS分别为2.85元、3.40元、3.71元，对应2020PEV为0.63倍，维持买入-A评级，6个月目标价为40元。

■风险提示：保费新单负增长扩大风险/营销员大量脱落风险/营销员产能大安信证券幅下滑风险/权益市场波动加剧等。