中泰证券-宇通客车-600066-营收承压，业绩降幅收窄、符合预期-200824

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投资要点事件：公司发布2020年中报，2020H1年公司实现营收76.11亿元，同比减少39.17%；实现归母净利润0.63亿元，同比减少90.7中泰证券8%；实现扣非归母净利润-1.69亿元，同比减少132.30%。

其中，Q2实现营收48.04亿元，同比减少37.40%；实现归母宇通客车净利润2.06亿元，同比减少44.62%；实现扣非归母净利润0.29亿元，同比减少89.35%。

营收承压，业600066绩降幅收窄、符合预期。

受新冠疫情、前几年新能源客车提前消费、高铁及私营收承压家车等替代品的影响，国内行业大中型客车需求总量同比下降37.23%。

分季度来看，Q1实现营收28.08亿元（-41.97%），归母净利润-1.43亿元（-146.业绩降幅收窄、符合预期13%）；Q2实现营收48.04亿元（-37.40%）。

归母净利润2.06亿元（-44.62%），降幅有中泰证券所收窄。

毛利率承压，期间费用率宇通客车提升。

受疫情影响销量承压的影响，2020H1年公司销售毛利率为17.6%，同比减少6.60006675个百分点。

2020H1公司期间费营收承压用率为20.37%，同比增加2.33个百分点。

其中，销售费用率为8.3%，提升0.1个百分点；管理研发费业绩降幅收窄、符合预期用率为12.8%，同比增长3.79个百分点；财务费用率为-0.7%，同比减少1.52个百分点。

大中客：替代效应中泰证券退去、行业需求企稳，销量有望从13.4万辆重回18万辆。

受“公铁竞争”、私家车分流影响，座位客车市场萎缩，受座位客车萎缩影宇通客车响，行业整体销量承压，2016年行业销量达到顶峰18.9万辆，2017-2019年持续下滑，2019年销量为13.4万辆。

随着600066替代效应退去，座位客车市场将趋稳。

随着经济发展、城市化推进以及基础设施建设完善，公交客车、旅游车、团营收承压体班车、公路客运车需求将逐步提升，我们预计2025年我国城市公交+公路运营客车保有量将达140万辆左右，销量中枢为18万辆左右。

新能源补贴后期，市场加速出清、龙头持续业绩降幅收窄、符合预期受益，公司市占率有望提升至40%。

新能源客车2015年进入成中泰证券长期以来，过度的补贴吸引了众多参与者进入电动客车市场。

随着行业进入补宇通客车贴后期、市场出清，尾部企业有望加速淘汰，份额将向龙头集中。

2019年宇通客车在大中客市场中的市占率为37.1%，同比提升2.6PCT；2019年公司在新能源客车600066市场中的市占率为27.2%，同比提升3.3PCT。

我们预计2025年市场出清，大中客市营收承压场公司市占率有望达到40%。

中长期：公司稳态利润有望业绩降幅收窄、符合预期超30亿元。

随着国内中泰证券大中客市场企稳回升，中长期大中客销量有望达18万辆。

同时随着新能源进入补贴后期，尾部企业出清，宇通客车公司在新能源市场市占率有望提升。

根据我们对行业销量与公司市占率600066的分析，我们预计中长期稳态情况下公司净利润有望超30亿元。

盈利预测与估值建议：随着大中客市场行业景气营收承压度回升，以及新能源补贴进入后期市场出清公司市占率提升，公司盈利能力有望持续增强。

我们预计公司202业绩降幅收窄、符合预期0/2021/2022年净利润为17.96/20.40/22.44亿元，对应EPS为0.81/0.92/1.01元。

公司当前P中泰证券B为2.1倍，历史底部为1.5倍，估值处于历史中低位置，给予“增持”评级。

风险提示：新能源汽车补贴政策调整、风险宇通客车三电成本下降幅度不及预期、新能源存量市场过大引起安全问题导致政策缩紧。