中泰证券-安井食品-603345-利润承压，提价落地期待环比改善-211102

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归母净利润4.94亿元，同比+30.3%；扣非净利润3.82亿元，同比+12.25%。

收入稳健，速冻菜肴制品表现亮眼。

公司21Q3收入22.03亿元，同比+34.9%，归母净利润1.46亿元，同比+22.44%，扣非净利润7747.76万元，同比28.36%。

已将新宏业（8月起）和英国功夫食品并表。

1）分产品看：21Q3米面制品、肉、鱼糜、菜肴制品收入分别为4.8/4.5/8.2/4.3亿元，分别同比+24.9%/11.4%/23.0%/147.2%。

速冻菜肴因冻品先生放量及并表新宏业增速较快。

2）分渠道看：21Q3经销、商超、特通、电商渠道收入分别为18.4/1.9/0.80/0.94亿元，分别同比+30.3%/23.8%/+92.9%/+258.4%。

3）分地区看：21Q3东北+46.1%、华北+49.1%、华东+25.0%、华南+23.5%、华中+63.3%、西北+89.2%、西南+16.6%。

经销商数量2057个，其中包含274个英国子公司的境外经销商。

成本上涨等多重因素导致经营利润端承压明显。

公司21Q3归母净利率6.73%（包含收购新宏业投资收益8000+万），同比-0.58pct；扣非净利率3.52%，同比-3.11pct，下滑较多。

具体看，21Q3毛利率18.32%，销售费用率9.02%，毛销差9.30%，同比-5.08pct，我们认为三季度多重因素对利润造成较大扰动，去年同期疫情高基数效应，今年费用同比加大投入+蛋白油脂包材等原材料成本上涨+冻品先生代工产品毛利率偏低+河南水灾、河南厦门疫情反复、限电限产对公司旺季连续生产造成影响较大，包括招工、运输等成本都有上涨。

管理费用率4.74%（含研发），同比-0.58pct，主因股份支付费用下降所致。

财务费用率0.06%，同比+0.13pct。

产能按步投入，期待提价缓解利润压力。

今年下半年四川二期、辽宁新增产能、湖北一期（6月已投产）、河南二期逐步投产。

受原材料成本上涨影响，速冻行业内多家企业陆续酝酿提价，根据公司公告，11月1日起逐渐对部分产品提价，调价幅度为3%-10%不等。

后续随着定增项目产能逐渐投产，未来部分速冻菜肴制品开始自主生产后，品类毛利率或可进一步提升。

新中长期看，各地区生产基地的逐步投产正不断加深公司在供应链端的护城河，第二增长曲线按计划推进，中长期发展路线仍然清晰。

投资建议：长期看好速冻食品行业发展。

公司渠道BC兼顾，生产基地布局完善。

速冻火锅料龙头优势愈发凸显，第二增长曲线速冻预制菜按步推进，中长期逻辑清晰。

根据公司并表情况与三季报业绩，我们调整盈利预测，2021-2023年营收分别为92.8、121.1、151.9亿元，同增33.2%、30.5%、25.4%，净利润分别为7.3、9.6、12.1亿元，同增20.2%、32.5%、25.9%，EPS分别为2.97、3.94、4.96元，（前次为3.11、4.12、5.33），暂不考虑定增摊薄影响，对应当前PE为61x、46x、37x，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，渠道区域开拓不及预期，食品安全事件风险。