群益证券-山西汾酒-600809-省外拓张迅速，H1靓丽收官-200825

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Yc建h：业绩概要：上半年公司实现营业总收入69亿，同比增7.8%，净利润16.1亿，同比增33%，毛利率同比下降0.75pct群益证券至71.7%。

以此测算，2Q公司实现营业总收入27.6亿，同比增18.44山西汾酒%，净利润3.8亿，同比增16.11%，毛利率下降0.5pct至70.9%。

2Q业绩好600809于预期。

疫情影响逐渐消除，收入端复省外拓张迅速苏显著。

上半年汾酒收入62.7亿，同比H1靓丽收官增11.23%，公司维持“抓两头、带中间”的产品策略，青花系列保持快速增长，增速在30%+，玻汾得益于疫情期间家庭自饮增加，收入稳中有升，增速在10%+；竹叶青定位“健康国酒”，收入同比增30%以上，驱动配制酒收入同比增35.2%至2.7亿，未来有望成为公司收入另一增长点，实现双轮驱动；系列酒收入3亿左右，同比下降38%，应受是新冠疫情下，消费场景减少至需求下降所致。

现金流亦有明显改善，2Q末经营活动净现金流入群益证券11亿。

费用上，上半年公司费用率持平略降，2Q下降3.48p山西汾酒ct至25.39%，主要因为广告宣传费等减少，2Q销售费用同比下降6%。

税金上，1Q由于母公司商品酒销量减少，所缴消费税较少（1Q税金及附加率为6.55%），但2Q恢复常态，税金及附加率恢复至往年正常水平（2Q为24.60080924%）。

全国渠道进一步扩张，省外省外拓张迅速收入超省内。

上半年省内收入31.3亿，同比持平略降，省外收入37亿，同比增17%，省外收入占比提升至54%，较1Q提升3.48H1靓丽收官pct。

2Q省内收入11亿，同比增7%，省内市场有所群益证券恢复，省外收入16.2亿，同比增28.7%，省外收入占比提升至59.5%，省外渠道推进加速。

上半年全国市场可控终端网点数量突破80万家，经销商数量增加190山西汾酒个至2679个。

另外，电商端亦增长显著，上半年电商收入同比增167%至2.6008097亿。

得益于全国渠道扩张，经销商打款积极，省外拓张迅速2Q末合同负债余额21.4亿，环比增33%。

依据公司全国扩张情况和经济复苏H1靓丽收官情况来看，公司有望实现收入增20%的年度目标。

略上调盈利预测，预计2020-2021年公司将分别实现净利润24.8亿和32.6亿，同比增27.85%和31.42%，EPS分别为2.84元和3.74元，当前股价对应PE分别为62.5群益证券倍和47.6倍，予以“区间操作”评级。

LU提示：省外扩山西汾酒张不及预期，行业竞争加剧。