华西证券-豆神教育-300010-收款和收入略低于预期，报名人数维持高增-200825

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事件概述：公司公告2020半年报，2020H1公司实现收入/归母净利/扣非净利7.13/-0华西证券.95/-1.07亿元，同比下降21.00%/341.86%/386.62%；经营现金流净额为-3.25亿元，同比下降616.84%。

收入和净利大幅下降主要系公司除大语文之外的教育信息化业务大量集中于北京，因疫情反复仍豆神教育处于停滞状态。

2020Q2公司实现收入/归母净利/扣非净利5.81/0.45/0.33亿元,同比增长33.87%/309.09%/268.85300010%；经营现金流净额为-0.80亿元、同比下降386.48%。

收入增长主要系公司增加集成设备购销业务扩大了其他收入，净利增长主要系控费之下费用率同比降19.29pct至23.07%且其他收益增加681万、投资净损失减少1123万、收款和收入略低于预期资产及信用减值损失减少2060万元。

大语文:报读人次符合预期，但收款和收入确认低于预期大语文收入拆分：（1）招生人数符合预期，但受线报名人数维持高增下复课影响、收款和收入确认（消课）低于预期。

2020H1报名学生人次为116,632人、同比增长71%；当期累计在读学生人次为117,360人、同比增长127%，其中线下直营/线上累计在读人次48,0华西证券94/69,266人、分别同比增长60%/218%。

2020H1确认现金收款19,630万元、同比下降15%（Q2同比下降28%至14,823万元），我们分析主要由于：（1）在线下未大量复课情况下，线上班型增设学费较低的培优班，（2）受线上效果影响，存在一定退费；确认收入18,155万元、同比增长27%，其中：1）Q2确认收入9154万，Q1/Q2单季同比增长52%/9%，Q2低于预期我们分析主要由于疫情期间诸葛会员卡做了免费获客、仅确认2000万；（2）分渠道来看，线上受诸葛会员卡疫情期间免费影响，加盟拓展不佳，直营渠道中北京持平，长沙、西安实现增长，Q2上豆神教育海转正、成都恶化。

线下直营/线下加盟/线上/B2B业务收入9,250/1,712/3,486/3,707万元、同比增速5%/-48%/225%/216%（Q2同比增17%/-78%/-87%/210%），线下直营中北京/上海/深圳/长沙/成都/西安/其他地区收入增速分别0.56%/-8%/-46%/8%/-20%/51%/143%（Q2同比增24%/4%/-49%/29%/-32%/36%/42%）；（3）分量价来看，2020H人均学费线下直营/线上分别为1923/300010503元,同比增长-34%/2%，我们分析主要由于疫情期间，线上3种班型学费分别为（1000/4000/8000元），低单价的培优班占比提升。

（4）上半年直营未新开店、加盟净收款和收入略低于预期开21家。

截至报名人数维持高增2020H1，线下直营/加盟中心分别111/346家，而19年分别为111/325家、较19年分别增长0/21家。

受疫情影响公司扩店节奏放缓，但预计明华西证券年扩店节奏有望显著恢复。

大语文净利润：豆神教育2020H1实现净利润2,419万元、同比下降-39%。

受疫情影响大语文毛利率同比下降7.62pct至55.38%、叠加费用率提升，使2300010020H1净利率同比降低14.53pct至13.32%。

教育信息化业务受疫情影响收款和收入略低于预期明显，增加集成设备购销业务公司整体收入拆分：2020H1教育类/安全类/其他业务收入4.06/0.98/2.01亿元、同比增速-48.87%/4.05%/23,483.59%，其他业务收入大幅增长主要由于为应对新冠疫情影响、增加公司收入和利润，公司增加了集成设备购销业务。

毛利率38.65%/38.57%/报名人数维持高增2.18%、同比提升4.01/-4.26/-6.63pct。

2020H1教育类中学习服务/升学服务/智慧教育收入1.82/0.23/2.0华西证券1亿元、同比增速26.53%/-73.56%/-64.22%，毛利率55.38%/9.65%/26.93%、同比提升-7.62/-72.42/7.00pct。

投资建议：考虑公司北京9月秋季班方可线下复课、受疫情影响明显，下调20-22年大语文收入从7/14/20亿至6/12/18亿、归母净利从2/3.8/5.4亿至1.6/豆神教育3.4/5.2亿，下调20-22年EPS从0.23/0.45/0.68元至0.18/0.39/0.60元。

前瞻来看，我们判断短期疫情影响不改中长期成长趋势，明年开店有望加速；中期来看，公司在定增落300010地后有望加强营销和线上两部分；长期来看，目前公司基本占据业内最强语文师资资源、以及课程研发体系领先，我们预计公司长期开店空间在1200家左右、长期收入有望达到40亿以上、利润有望达到10亿以上，维持“买入”评级。

风险提示定增进展的不确定性；信息化业收款和收入略低于预期务剥离的不确定性；开店节奏低于预期；加盟商质量管控风险；系统性风险。