上海证券-涪陵榨菜-002507-Q2业绩高增，定增扩产助长期发展-200825

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公司动态事项公司发布2020年中报，上半年实现营收11.98亿元，同比增长10.28%，归属净利润为4.04亿元上海证券，同比增长28.44%，扣非归属净利润为3.94亿元，同比增长26.42%。

事项点评Q2收入大增，榨菜恢复良性增长公司Q2收入7.15亿元，同比增长27.9%，我们认为主要系生产物流恢复正常，经销商订单履约，使得Q1预收款顺利确认为收入，此外也有去年同期涪陵榨菜低基数的效应。

上半年公司现金回款13.08亿元，同比增长19.7%，超过002507收入增速的10.3%，体现出了渠道较强的补库存意愿，期末公司账面预收款为1.34亿元，同比增长21.8%。

上半年公司榨菜/泡菜/Q2业绩高增萝卜收入分别为10.36/0.82/0.56亿元，同比+12.1%/+8.6%/-16.1%，榨菜主要受量增驱动恢复两位数增长，萝卜销售波动较大。

上半年华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南收入分别为1.47/0.57/1.74/1.50/1.21/1.12/1.18/3.05，除西北和华南外，其余大区均实现两位数增长，其中中原地区收入增速近28%，另外出口创收1227万元，同比定增扩产助长期发展增长37.8%。

毛利率略有下降，费用率下行提升盈利水平上半年公司综合毛利率为57.3%/-上海证券1.2pct，其中榨菜毛利率为59.3%/-1.2pct，主要系原材料价格同比有所上升。

公司于5-6月将主力流通产品从80g缩减至70g，实现了间接提价，预计能适当转移成本上涨压力，我涪陵榨菜们判断下半年公司榨菜毛利率有望维持当前较高水平。

因为疫情影响公司营销活动开展，且对销售费用实行了分级使用、分级审批和三重控制，费效比提升，公司销售费用率同比下降5.5pct至15.7%，下半年002507随着疫情稳定，公司将加大县级渠道下沉、产品上架推广等营销开支，预计销售费用率环比上行，展望全年在控费管理下销售费用率或将录得同比下降。

由于职工薪酬、折旧摊销、维修、差旅等费用减少，管理费用率同比下降0.6pct至2.2%；利息收入增加致财务费用率同比下降Q2业绩高增0.7pct至-0.8%。

公司上半年归属净利润为4.04亿元，同比增长2定增扩产助长期发展8.44%，其中Q2归属净利润同比增长49.4%，受益于费用率下降，H1净利率同比提升4.7pct至33.7%。

拟定增33亿加大产能建设，大股东和管理层参与认购彰显信心公司公告拟定增33亿元用于40.7万吨原料窖池建上海证券设、20万吨榨菜生产车间及设备、园区物流及其他设备、信息化平台建设。

公司现有产能主要供应C端消费市场，若募投产能顺利投建，将有助于公司未来开拓餐饮榨菜市场、休闲榨菜市场等新兴领域；同时公司仍将积极培育萝卜、泡菜、海带丝等其他品类，择机进入酸菜、酱菜领域，做大酱腌菜；为公涪陵榨菜司后续进入酱类、泡菜、川调和休闲果蔬零食市场做准备。

公司控股股东涪陵国投和董事长周斌全将分别认购13.5亿元和0.8亿元，合计约占43%，大份额认购体现出了大股东及管理层对公司未来发002507展的信心。

投资建议暂不考虑定增Q2业绩高增事项，我们预计公司2020-2022年归属净利润分别为7.71/8.84/10.04亿元，对应EPS分别为0.98/1.12/1.27元/股，对应PE分别为47/41/36倍（按2020/8/24收盘价计算）。

公司经历了去年的渠道去库存清理后，榨菜在渠道补库存、县级下沉及小规格产品推广等带动下恢复良性增长，看好公司作为榨菜绝对龙头对散装产品及其他品牌的定增扩产助长期发展份额替代，且公司拟定增进一步扩大产能规模，为新产品、新渠道打基础，大股东和董事长大份额参与认购彰显了对公司未来发展前景的信心。

首次覆上海证券盖，给予“增持”评级。

风险提示食品安全风险涪陵榨菜、原材料价格上涨风险等。