天风证券-招商蛇口-001979-半年报点评：营收增幅较大、拿地力度提升-200825

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事件：公司公告2020年半年度业绩，2020年上半年实现营业收入243.20亿元，YOY+45.74%；天风证券实现归母净利润9.13亿元，YOY-81.35%；实现基本每股收益0.05元/股，YOY-91.67%。

半年度营收增幅较大：2020年上半年公司实现营业收入243.20亿元，YOY+45.74%，较上年同期提升66.23pct；实现归母净利润9.13亿元，YOY-81.35%，较上年同期收缩5招商蛇口0.18pct。

分季度看，Q1、Q2分别实现营收117.97亿元、125.23亿元，对应同比增速分别为+171.17%、+1.51%；分别实现归母净利润5.39亿元、3.74亿元，对应同比增速分别为-00197979.48%、-83.54%，Q1营收增速大幅增加，Q2营收增速维持稳定，但Q1、Q2归母净利润均大幅下降。

期内公司归母净利润增速显著低于营收增速，主要源于1）期内毛利率下滑较多：期内公司毛利率下滑至23.9%，较上年同期收缩14.0pct，毛利率收缩拖累归母净利润约34.1亿元，剔除期间费用、所得税、少数股东损益后，合理归母影响约22.8亿元，占上年同期归母净利润比重约46.6%；2）投资收益下降88.15%：期内公司实现投资净收益5.22亿元，较上年同期减少38.8亿元，主要由于上年同期转让子公司股权导致投资收益基数营收增幅较大、拿地力度提升较高，期内投资收益/归母净利润为57.1%，较上年同期下降32.8%；3）少数股东损益比例提升：期内公司实现少数股东损益3.3亿元，在净利润中的比重较上年同期提升17.1pct至26.5%。

期内毛利率下滑明显：上半年公司实现毛利率23.9%，较上年同期收缩14.0pct，毛利率的下滑主要源于1）社区开发业务收入占比70.33%，毛利率较上年同期下滑4.32pct至18.77%，考虑到目前结转的项目大部分或为17-18年的项目，限价叠加高地价使得毛利率承压，或持续影响公司毛利率的表现；2天风证券）园区开发业务收入占比29.39%，毛利率较上年同期下滑18.24pct至18.28%，主要由于收入结构发生变化，受疫情影响，公司采取租金减免等措施。

期内实现净利率5.1%，较上年同期收缩27.3pct，实现归母净利率3.8%，较上年同期收缩25.6%，三费率达11.8%，与上年同期基本持平，其中财务费率较上年同期提升1.0pct至5.5%，主要由于期内有息负债增加，费用化利息支出同比增加，利息资招商蛇口本化率较上年同期收缩5.7pct至48.6%，销售、管理费率较上年同期收缩0.2pct、0.8pct至3.1%、3.3%。

债务结构持续优化：公司期末融资余额1531.19亿元，从期限结构看，1年内、1-2年、2-3年、3年以上占比分别为47.29%、30.94%、7.00019793%、14.74%；从借款类型看，银行贷款、债券、其他融资占比分别为66.02%、20.22%、13.76%，负债结构不断优化。

债务指标上看，期末有息负债率22.9营收增幅较大、拿地力度提升2%，较上年末略增0.29pct；期末净负债率39.73%，较上年末增加11.39pct；平均融资成本4.78%，较上年末收缩14BP。

公司持续优化债务结构，负天风证券债率控制在合理区间，融资成本属业内领先。

销售金额略增，拿地力度有所提升：公司期内实现签约销售面招商蛇口积497.3万方，YOY-3.48%；签约销售金额1107.13亿元，YOY+9.41%。

在区域上看，杭州、上海、苏南、南京等0019794城市销售额突破100亿元。

上半年公司加强拿地力度，新增土地面积252.86万方，新增计容面积660.09万方，总地价635亿元，权益地价营收增幅较大、拿地力度提升405.57亿元。

期内拿地力度57.36%，较上年末提升13.09pct；权益拿地力度36.63%，较上年末提升12.91pct；天风证券均高于2019年全年表现，拿地力度较为积极。

投资建议：公司上半年业招商蛇口绩微增，由于疫情等因素影响项目结转，导致利润率大幅下降。

由于公司上半年利润下降001979幅度较大，我们对公司盈利预测下调预期。

我们预计公司2020、2021、2022年净利润分别为164.69、189.02、226.1亿元（前值185、211、236亿元），对应EPS分别为2.08、2.39、2.85元，对应PE为8.13X、7.09X、5.93X，营收增幅较大、拿地力度提升维持“买入”评级。

风险提示：房屋价天风证券格大跌、销售不及预期、宏观经济波动。