中信证券-信说策略：债券市场的“绿色溢价”-211102

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“双碳”顶层文件出炉，绿色债券料将继续扩容。

我们考察国内绿债市场，发现“绿色溢价”暂时没有反映在估值层面，这是个合理现象，但不一定会长期存在。

▍信用观察：债券市场的“绿色溢价”。

2021年10月24日，中办国办印发《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》；10月26日，国务院外发《2030年前碳达峰行动方案》。

两份顶层文件对于绿色债券的提法都在于“扩容”，印证了今年绿债规模的上量，也预示着未来的市场结构变化。

从发行票面利率来看，绿色债券较可比非绿色债券有一定优势，但二级市场方面，目前国内绿债市场暂没有体现出“绿色溢价”。

我们判断这属于合理现象，持有绿色债券面临的风险敞口和持有非绿债是无差别的，纵然绿债乃至绿色金融对于环境能够产生积极影响，但绿债持有人和非绿债持有人一样受益于环境的改善，没有优先劣后。

当然，我们不能排除未来出现“绿色溢价”的可能性，这一变化可能由供需力量、税收优惠、质押便利等因素导致。

▍房企评级调低。

2021年10月，评级被调低的主体共16个，评级被调高的主体则只有1个。

此外，展望为负面的主体有8个，展望为正面的主体有2个。

10月境外评级调低和展望负面的主体中，房地产企业占比比较高。

10月动力煤期货价格大起大落，背后是国常会、发改委对于保供、价格干预的密集表态，一定程度上也缓解了通胀升温的预期。

信用层面，10月继续有房企债券违约，地产信用环境虽然已经见底，但仍在筑底。

▍净融资大幅缩水，信用债跑赢利率债。

2021年10月，信用债总发行规模为8422.5亿元，总偿还规模为8172.3亿元，录得250亿元的净融资，规模环比继续下降。

二级市场方面，2021年10月，1/3/5年国开债收益率分别变动+8bps、+13bps和+13bps，与此同时，信用债收益率曲线更加稳定，3年期债券收益率有所上行，但幅度小于5bps，短端和长短甚至有所下行。

▍城投债再次出现净偿还，二级市场偏好短债。

2021年10月新发城投债规模2453亿元，到期规模2849亿元，当月净偿还396亿元，是今年5月以来的又一次净偿还。

从估值收益率来看，城投债短债收益率下行较多，也超过了产业债，但是3年期城投债的估值收益率有较大反弹，尤其是3YAA城投债，调整幅度比同期限评级产业债高出6bps。

▍民企地产债至暗时刻。

我们关注民企地产债的一级市场表现，2021年10月仅新发1只债券，规模为10亿元，净偿还123亿元。

从其他融资渠道来看，10月中资美元地产债发行规模13亿美元，净偿还26亿美元。

信托融资方面，10月房地产信托成立规模151亿元，净偿还251亿元。

2021年10月房企主体利差分化进一步加剧，央企和国企地产按照央企债和国企债定价，民企地产债则越来越多按照垃圾债定价。

▍风险因素：资金供应收紧；违约风险超预期。