华创证券-新华保险-601336-2020年中报点评：下调风险贴现率假设，NBV增长略不及预期-200825

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事项：新华保险公华创证券布2020年中期业绩报告。

报告期内新华保险实现归母净利润82亿元，同比-22.1%，扣非归母净利润83亿元，同比-4.7%，新业务价值52亿元，同比-11.4%；报告期末归母新华保险净资产为918亿元，较年初+8%，内含价值为2248亿元，较年初+9.6%；年化总/净投资收益率分别为5.1%/4.6%，同比+0.4pct/-0.4pct。

评论：NBV增长略低于预期，个、银价值率均601336有所下降。

上半年新单保费342亿元，同比+1.19倍，第二季度新业务依然达到了93.42020年中报点评%的高增长，增较Q1的1.36倍有所回落。

下调风险贴现率假设NBV为52亿元，同比-11.4%，略低于预期。

报告披露的新业务价值率同比下降22.5pct至1NBV增长略不及预期5.3%。

从渠道来看，个险渠道新单同比+15.7%，其中趸交同比大增47倍；个险NBV同比-10.6%，价值率下降约11.5pct至39.2%；银保渠道新单同比+华创证券6.3倍，其中趸交从无到有，在新单中占比达81%，银保NBV同比+5.3%，价值率下降6.1pct至1%。

从险种来看，上半年分红型长险新单大幅增长，增速达新华保险47.4倍，长期健康险新单同比-15.2%。

增配权益类资产，投资收益率保持601336稳健。

上半年新华保险净投资收益率为4.6%，同比-0.4pct，主要原因2020年中报点评为股权型投资股息和分红收入同比有所下降。

总投资收下调风险贴现率假设益率为4.7%，同比上升0.4pct，主要为兑现买卖价差收益贡献，公允价值变动以及计提减值损失都对投资收益贡献为负。

截至报告期末，新华保险总投资资产中权益配置占比提升1.8pct至21%，其NBV增长略不及预期中股票+基金占比变化不大提升0.4pct。

固收类资产占比下降1.1华创证券pct至73.5%，主要为定期存款占比提升贡献。

税收返还高基数和增新华保险提准备金为影响净利润主要因素。

在去年第二季度返还所得税18.5亿元，以及受准备金折现率基准下行影响增提24.8亿元准备金（减小税前利润24.8亿元）的背601336景下，财务利润同比出现了22.1%的负增长。

ROEV2020年中报点评水平保持平稳，下调风险贴现率EV有所增厚。

上半年ROEV为8.4%，同比回落0.5pct，保持相对稳健，运营经验偏差贡献（1.5%）的增加一定程度抵消了NBV贡献（2.5%）下降的下调风险贴现率假设影响。

新NBV增长略不及预期华中期将风险贴现率由11.5%下调至11%。

报告期末EV较年初+9.6%至2248亿元，华创证券同比放缓0.9pct，其中调低风险贴现率贡献EV构成的39.5亿元，贡献增速中的2个百分点。

由于风险贴现率向下调新华保险整了50bp，真实的NBV或有更大的降幅。

投资建议：报告期内新业务价值增长略低于预期，主要原因为公司转型和疫情发生背601336景下产品结构有所变化，价值率较低的趸交产品增长较快，个、银渠道价值率均出现下降。

新华2020年中报点评中期下调了风险贴现率50bp至11%，对于价值的计算更加审慎。

由于处于转型调整的初期，业绩和价值增长波动较大，规模扩张的同时下调风险贴现率假设一定程度牺牲了质量。

我们对于新华下半年新NBV增长略不及预期华产品结构调整带来的价值率提升保持乐观。

预计2020-2022年新华保险BPS预测至31.13/33.87/40.80元（前值为29.23/30.42/35.38元），EPS为5.02/5.54/6.09元（前值为4.53/5.41/5.95元），预计2020年华创证券EV增速为18%-20%，给予1倍动态PEV，目标价区间为77.5-78.9元。

维持“强新华保险推”评级。

风险提示：新业务增长不及预期、权益市601336场动荡、经济下行压力加大。