华泰证券-亚士创能-603378-成本收益弹性大，看好长期高增长-200826

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上半年归母净利润快华泰证券速增长，员工持股为公司长期发展赋能公司8月25日晚公布20年中报，上半年实现收入/归母净利润12.71/1.11亿元，同比+33.9%/212.8%，接近业绩预告上限（217%），扣非归母净利润0.95亿元，同比+243.1%，非经常性损益主要是政府补助1629万元，公司20Q2实现收入/归母净利润10.43/1.64亿元，同比+51.2%/253.9%，我们认可公司在功能性建筑涂料及保温装饰板领域的产品、供应链及渠道竞争力，随着公司全国产能布局完善，受益于涂保一体化趋势，利润有望维持快速增长，公司同时公布员工持股计划草案，进一步为公司长期发展赋能。

维亚士创能持20-22年EPS预测1.55/2.23/3.19元，维持“买入”评级。

涂料及保温装饰板快速增长，综合毛利率显著提升公司20年上半年功能性涂料收入9.35亿元603378，同比增速达32%，其中自产/委托加工分别+35%/28%，归功于需求恢复较快，且公司推进渠道下沉，上半年活跃工程经销商数目继续增长。

保温装饰板收入1.33亿元，同比增速成本收益弹性大23%，因建筑节能、装配式建筑发展带动市场需求快速释放，销量同比+22%。

保温板上半年收入0.48亿元，同比-27%，销量同比-13%，价格同比-看好长期高增长16%。

我们看好公司小B端稳步拓展，渠道层次优化，华泰证券收入增长持续性强。

上半年公司亚士创能综合毛利率39.4%，同比+6.0pct，因原材料价格下跌较多，我们预计随着涂料自有产量占比提升，公司毛利率有望持续改善。

Q2经营性现金流改善明显，员工持股计划为公司发展赋能公司上半年经营性现金流净流出2.14亿元，较去年同期的0.36033788亿元净流入明显下滑，主要因Q1净流出较多，我们预计与支付供应商账款以及大地产商履约保证金增加及阶段性返还经销商保证金有关，Q2单季度经营性现金流净流入2.57亿元，同比增长85.1%，上半年公司收现比74.7%，同比提升3.2pct。

公司公布第一期员工持股计划草案，资金规模达2亿元，参与对象包括公司高管和骨成本收益弹性大干员工等，拟参与人数不超过2000人，标的股票来源为受让公司回购股份与二级市场购买的方式获得，股票锁定期12个月，公司通过资本手段建立长效激励机制，有利于为长期发展赋能。

维持盈利预测，维持“买入”评级公司在功能性建筑涂料/防水、保温装饰板及保温板领域具有完备的产品及服务体系，我们维持认为：1）看好长期高增长地产竣工和精装修比例将延续改善；2）公司小B业务有望受益腰部地产客户及老旧小区改造市场放量；3）涂料业务占比提升有望继续提升公司综合盈利能力。

维持公司20-22年归母净利润预测3.0/4.3/6.2亿元，当前可比公司对应21年Wind一致预期平均42xPE，我们认可给予公司21年42xPE，目标价93.66元华泰证券（调整前69.75-77.50元），维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧亚士创能导致盈利能力下降，原材料价格大幅上涨导致生产成本增加。