中银国际-扬农化工-600486-业绩符合预期，优嘉项目助力长期发展-200826

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　　扬农化工发布中期报告，2020H1公司实现营收59.17亿元，同比增加12.45%;归母净利润8.27亿元，同比降低2.78%。
　　支撑评级的要点
　　■产品以量补价，中化作物表现优秀,业绩同比小幅下滑。根据公司年报数据，2020H1杀虫剂销量为9,701.75吨，同比增长23.53%;销售均价为18.07万元/吨(YOY-18.18%);除草剂销量为28,039.07吨,同比增长34.57%;销售均价为4.67万元/吨(YOY-6.84%)。这源于草甘膦、菊酯价格下跌及麦草畏需求不足。Q2公司杀虫剂销量为4,579.01吨，环比下滑10.61%,销售均价16.96万元吨，环比下滑11.10%;除草剂销量为13,617.21吨，环比下滑5.58%，销售均价为5.11万元/吨，环比.上涨20.59%，源于高单价除草剂占比提升导致销售均价提升。制剂板块显著得到中化作物的协同，中化作物销售收入达到31.40亿元/吨，归母净利润为2.98亿元，超过2019年净利润1.82亿元。
　　■期间费用率小幅下滑，在建工程持续增加。公司期间费率为8.97%，同比下降1.32pct，主要源于销售费用控制以及财务费用减少。研发费用为1.50亿元，同比增长6.93%。在建工程为15.16亿元，环比一季度增加3.98亿元，主要投资向优嘉三期。
　　■优嘉三期、四期、制剂等项目稳步推进,公司进入快速成长期。优嘉三期项目工程进度为80%，包含11,225吨/年拟除虫菊酯类(含中间体)、50吨/年I虫酮、200吨1年噻苯隆、2,000吨1年丙环唑、200吨1年氟啶脲、500吨1年高效盖草能、1,000吨年苯醚甲环唑等农药项目。随着新项目推进，公司实现产品系列化，将有助于公司成长为综合型农化企业。
　　估值
　　■预计2020-2022年每股收益分别为4.23元、4.88元。5.76元，对应PE分别为22.2倍、19.2倍、16.3倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　■项目投产不及预期;产品价格大幅波动。