光大证券-永达汽车-3669.HK-2020年半年报点评：2Q20业绩强劲反弹，3Q20趋势有望延续-200826

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◆2Q20业绩强劲反弹1H20综合收入同比下降4.1%至人民币284.3亿元，归母净利润同比下降27.8%至人民币5.3亿元；其中，2Q20综合收入同比增长14.4%至人民币179.5亿元（vs.1Q20同比下降24.9%至人民币104.8亿元），2Q20归母净利润同比增长光大证券21.3%至人民币4.7亿元（vs.1Q29同比下降82.7%至0.6亿元）。

受益于疫情后的车市（尤其豪车）需求修复，2Q20业绩强永达汽车劲反弹。

◆新车毛利率改善，3Q20新车业3669.HK务趋势有望延续1H20新车销量同比下降13.5%至8.2万辆（2Q20同比微增0.4%至5.3万辆；其中，豪车同比增长8.0%对应的销量占比约71.2%）。

1H20新车销售收入同比下降3.7%至人民币235.8亿元（2Q20同比增长14.5%至人民币149.2亿元；其中，豪车同比增长17.5%对应的2020年半年报点评新车收入占比约85.6%）。

1H20新车毛利率同比增长0.25个百分点至2.6%（1Q20/2Q202Q20业绩强劲反弹分别约2.6%/2.7%）。

我们维持2Q20-3Q20E需求修复带动供求结构改善的判断，3Q20趋势有望延续叠加中改款/车型结构优化，预计3Q20新车销量与毛利率趋势有望延续。

◆售后业务略低于预期/佣金业务稳健增长，2Q20费用率基本稳定1H20售后收入同比下降6.6%至人民币39.6亿元（2Q20同比增长15.4%至人民币25.5光大证券亿元），售后毛利率同比持平约46.1%（2Q20服务吸收率同比上升2.5个百分点至86.8%）；金融保险代理收入同比增长13%至人民币13.0亿元，金融自营收入同比下降9.3%至人民币2.2亿元。

1H20销管费用率同比上升0.7个百分点至7.4%（2永达汽车Q20同比持平），财务费用率同比持平约1.3%（2Q20同比下降0.2个百分点）。

我们持续看好公司衍生业务稳健3669.HK推进前景，预计售后服务吸收率上升有望逐步提振售后业务。

◆维持“2020年半年报点评增持”评级鉴于售后业务略低于预期、以及4Q20E或存在冲量压力对应的商务返点政策不确定性，我们下调2020E/2021E/2022E归母净利润分别至人民币16.1亿元/18.8亿元/21.7亿元。

鉴于公司债务结构优化/现金流稳健对应的收购扩张预期，我们上调DCF2Q20业绩强劲反弹目标价至HK$9.25（对应约8.7x2021EPE），维持“增持”评级。

◆风险提3Q20趋势有望延续示车市（尤其豪车）需求修复不及预期，新车销量与毛利承压；售后及衍生业务推进不及预期等；金融与市场风险。