华西证券-光云科技-688365-疫情冲击有限，关注成熟商家运营&创投进展-200826

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事件概述（1）根据公司半年度报告：公司2020年上半年实现营业收入2.35亿元，相比去年同比增长5.23%；归母净利润0.36亿元，较去年同比增长1.83%；扣非后归母净利润为0.21亿元，同比下降30.13%；经营活动产生现华西证券金净流入3763.25万元，同比增长-0.51%。

（2）2020年8月11日发布关于参与设立产业投资基金的公告――投资标的名称为杭州云曦一号股光云科技权投资合伙企业（有限合伙），投资金额达2800万元。

杭州云曦一号将主要投资688365于信息技术行业领域的非上市企业。

分析判断:电商SAAS刚需属性强，疫情冲击正在迅速修复，费用刚性及疫情冲击有限扩大投入引致的营收匹配度下降拖累利润表现，预计三季度营收及净利润将进一步呈现环比显著改善态势。

（1）电商SAAS赋能中小微商户，系中小微商户通过电子商务实现销售的关键引擎，年初疫情冲击关注成熟商家运营&创投进展正在迅速修复之中。

我们注意到：2020Q1营收10364.95万元，同比-2.94%，2020Q2营收13100.49万元，同比华西证券增长12.74%，Q2相较于Q1环比增长达26.39%。

二季度营收光云科技迅速好转的背后显示疫情短暂冲击之后的复工复产高度依赖电子商务的迅速恢复。

考虑国内疫情已经得到全面控制，在线下推广恢复及强需求刺激688365下，预计三季度仍将延续环比显著改善态势。

（2）净利润未能呈现营收同步的增长速度，主要原因系毛利率略微下降及期间费用率呈现不同程度的上升所致，毛利率的下降主要系疫情冲击下的让利销售及产品结构变动所致，而期间费用率的上涨则体现公司扩大在生产引致的费用上升遭遇疫情冲击进而引致营收匹配度下降所致：2020年H1归母净利润3597.97万元，同比增长1.83%，归母扣非净利润2094.08万元，同比增长-30.13%；2020Q2归母净利润达1915.88万元，同比增长1疫情冲击有限.93%，环比增长13.83%；2020Q2归母扣非净利润889.12万元，环比增长-26.21%。

Q2环比显著下降的背后，主要原因在于：整体毛利率由2019全年的63.83%下降至2020H1的62.78%,销售费用率由2019全年的16.34%上升至关注成熟商家运营&创投进展2020H1的17.23%,管理费用率由2019全年的12.93%上升至2020年H1的14.26%；研发费用率由2019全年的19.23%上升至2020年H1的22.38%。

（3）除新疆、大连等少数区域以外，全国绝大部分地区在7月华西证券份起基本恢复正常的社会秩序，疫情冲击进一步消退。

在中小微商户活跃度显著提升的情况下，对电商SAAS的需求将得以明显释放，光云科光云科技技在成熟型商家及品牌型商家领域的线下推广及运营有望加速执行，费用与营收的匹配度有望得以修复。

公司核心SAAS产品的多平台多品688365类优势进一步加强，完成30个电商平台的战略布局。

未来增长动力包括多品类多平台电商对S疫情冲击有限AAS的需求、成熟型商家SAAS服务的深度挖掘运营、企业SAAS服务市场的开拓。

（1）关注成熟商家运营&创投进展顺应拼多多为代表的社交电商平台、以抖音、快手为代表的短视频平台、以AliExpress、Lazada、Wish等跨境电商平台快速发展的趋势，光云科技适时推出多平台多品类电商SAAS产品，收效显著――公司已完成近30个电商平台的战略布局，2020年H1来自拼多多平台的快递助手营收增速高达50%。

（2）成熟型商家SAAS服务有望成为公司未来增长的关键动力――快麦ERP在2020H1的营收增速高达355.98%，快麦设计在2020H1的营收增速高达230华西证券.02%。

我们估算：国内至少有约20万家成熟型电商商家的日均订单量超过30单，年SAAS付费能力达10万元，整体市场潜力系百亿量级大市场，对电商光云科技理解深入的光云科技有望在此领域实现掘金。

（3）企业SAAS服务业务保持高增长――在阿里钉钉越来越被中小企业接受的情况，光云科技基于钉钉开发的“有成”云服务产品实现高增长――2020688365年H1增速达193.39%。

立基电商SA疫情冲击有限AS，瞄准增速最高的细分产业里增速最高的互联网品牌，通过产业基金方式进行创投项目培育或是光云科技未来最大看点。

从长期看，电商SAAS公司具有天然的接触中国增速最高创关注成熟商家运营&创投进展业企业的机会，基于这种禀赋，光云科技或将强化产业基金布局，进而分享中国细分产业高增长红利。

（1）以2020年8月11日上市后首次参投的产业基金为例，考虑到产业基金参与者杭州星柚服饰有限公司主要经营女装，我们判断光云科技通过产业基金投资后，有望华西证券加快该公司的证券化进程。

该公司旗下品牌包括：①MOHO&MO沫晗依美：诞生于2010年光云科技2月，包括传统成熟温婉型、休闲潮流时尚型、气质优雅女人型三大系列；②XWI：诞生于2015年5月，致力于研发适合28-48岁追求时尚，自信而从容的都市白领女性群体的日常服装产品，主营休闲时光、精致优雅、简约OL三大系列服装产品；③IHIMI：中文名海谧，诞生于2018年5月，致力于研发适合26-40岁追求简约生活方式的女性群体的日常服装产品，主营基础简约、时尚休闲、雅尚女人、轻奢丽人四个系列产品。

688365④SR时然：温和又浪漫的设计，既呈现女性独有的美又不过分张扬。

以摩登不失优雅的精致时装来满足女性对日疫情冲击有限常着装的多样需求。

致敬女性的柔美关注成熟商家运营&创投进展特质与优雅风情，婉约中体现女性自然，自信之美。

⑤IOYO：中文名称华西证券花园派对，IOYO始终如一的坚持“自信，时尚，休闲，舒适”的设计风格，简约舒适的衣着理念摒弃多余繁琐的设计，以最合理可信的价格提供给顾客所希望的价格。

⑥cat光云科技inblack和狂野甜心两个美妆品牌与女装产品线协同度高。

（2）除了女装品牌以外，光云科技未来有望在需求个性化差异显著，毛利率高的婴幼童、保健食品、健康产业链、教育细分产业链等多个赛道寻找中国最优质企688365业并积极培育进而通过证券化来实现价值增值。

投资建议光云科技系A股少有的电商SAAS领先企业，下半年有望实现营收及归母净利润的环比显著改善，考虑公司已经找到成熟电商深度服务、创投方式分享互联网品牌价值等高成长赛道，疫情冲击有限长期前景看好，预计2020-2022年营收分别为5.11/5.88/7.05亿元，对应归母净利润分别为1.05/1.27/1.51亿元。

（原预测：2020-2022年公司营收分别为5.10/5.80/6.68亿元，对应归母净利润分别为1.26/1.56/1.92亿元）但伴随公司关注成熟商家运营&创投进展股价下跌及成立创投布局互联网女装品牌的实质性进展，给予200倍2020年归母净利润估值，目标价由62.60调整为52.41元，维持“增持”评级。

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