安信证券-艾华集团-603989-铝电解电容国产替代核心标的，新产能释放营收扩张可期-200826

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■铝电解电容照明领域世界安信证券第一，消费、工控持续发力：艾华集团成立于1985年，是国内铝电解电容龙头，拥有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”完整的产业链，在照明、快充市场占有率全球第一（根据公司公告），目前积极部署高性能铝电解电容器、MLPC、化成箔领域。

2019年，公司在5G基站、汽车电子、电网智慧电表和数据中心等下游领域均有重大突破，同时增加了与大客户直采销售，减少中间对接流程，加速艾华集团重要大客户导入速度。

2020年上半年营收增速2.01%，净利润增速高达31.93%，主要原因是公司产能进一步提高，新设备投产提高了自动化率，铝603989箔自给率进一步提升，降低了营业成本，提升毛利率所致；2020年下半年随着可转债募投项目新产能陆续释放，公司营收扩张可期。

■成熟行业整体增长趋稳，新应用助力边铝电解电容国产替代核心标的际市场空间扩大：根据中国电子元件行业协会，2019年全球电解铝电容的产值约为72亿美元，并保持每年4%左右的增长率。

电子设备小型化、轻量化的发展趋势对铝电解电容器的性能提出了更高的要求，主要技术发展趋势有耐高温、长寿命、高可靠性；低ES新产能释放营收扩张可期R、耐大纹波电流；片式化、小型化；环保性等。

以快充为例，成熟的高端电容技术已得到下游应用验证，在人均手机使用时间增加、功能增加耗电增长、安信证券电池扩容降速的背景下，快充逐渐成为品牌手机的标配、第三方充电头首选。

根据BCC艾华集团Research，2017-2022年全球快充市场到将从17.27亿美元增长至27.43亿美元，5年CAGR为9.69%。

作为快充充电头的重要元件之一，铝电容器的单机用量也将随着快充功率提升603989而增加。

作为快充电容的行业领军，艾华集团有望凭借高性价比的产品在快充市场持铝电解电容国产替代核心标的续提升份额。

■大陆厂商规模效应初显，全球产业链转移线路清晰：（1）近年来，日本、韩国厂商相继退出低端产能转向汽车电子、高端制造领域，凭借人力和管理成本相对低廉的优势，此部分低端产能逐渐向中国大陆迁移；（2）大陆厂商紧跟需求端，提升技术实力、厚积薄发，在高端应新产能释放营收扩张可期用场景逐步提高竞争力；（3）上游原材料方面大陆厂商已实现部分自主可控，逐步形成整体产业链协同效应。

■配合下游需求产能稳步扩张，布局完整产业链盈利能力逐步提升：产能方面艾华集团是全球仅有的少数几家有类似完整产业链的企业之一；公司2020年半年报披露其新设备投产提高了公司自动化率，铝箔自给率进安信证券一步提升（已达80%），降低了公司营业成本，提升毛利率。

公司2016年发行可转债积极扩产，募集资金艾华集团人民币6.91亿元，用于引线式铝电解电容器升级及扩产项目、牛角式铝电解电容器扩产项目、叠层片式固态铝电解电容器生产项目，以及新疆中高压化成箔生产线扩产项目，截止2020年6月30日已投入4.26亿元，上半年实现效益7，771.85万元。

市场方面公司大力开拓消费类和工业类市场，积极扩产并推进高性能产品的603989研发，有望承接产能转移，销售团队在巩固已有市场地位基础上的同时也加快了对新兴市场的探索。

■投资建议：我们预计公司2020年~2022年收入分别为26.29亿元（+16.6%）、3铝电解电容国产替代核心标的1.98亿元（+21.7%）、38.78亿元（+21.3%），归母净利润分别为4.03亿元（+19.3%）、5.00亿元（+24.2%）、6.07亿元（+21.3%），EPS分别为1.03元、1.28元和1.56元，对应PE分别为28倍、22倍和19倍，首次覆盖，予以“买入-A”投资评级。

新产能释放营收扩张可期■风险提示：行业竞争风险；下游需求变化风险；原材价格波动风险。