平安证券-华能水电-600025-如期回落，保持谨慎乐观-200827

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事项：公平安证券司发布2020年半年度报告，报告期内实现营业收入80.71亿元，同比下降23.78%；归属于上市公司股东的净利润13.88亿元，同比下降50.72%；归属于上市公司股东的扣非净利润14.62亿元，同比下降52.97%。

平安观点：电量华能水电下滑三成，利润下滑五成：1H20前5个月澜沧江流域来水持续偏枯，虽然6月汛期提前扭转了来水的颓势，但上半年发电量仍下滑超过30%。

电量疲弱拖累了营收表现，虽然平均度电收入同比提升10.0%，但相对刚性的成本支出导致利润大幅下滑600025难以避免。

滇、粤用电迅速恢复，促进消纳、提升电价：2Q20云南省用电量469亿千瓦时，同比增长9.8%；1H20用电量同比增长如期回落7.8%，增速在全国独占鳌头。

2Q20广东省用电量1保持谨慎乐观808亿千瓦时，同比增长4.0%；只是因疫情影响，Q1出现了较大程度的下滑。

但截至7月底，广东省累计用电量已超过上年同期值，其中7月同比增平安证券速达到12.4%；而云南7月增速同样超过10%。

两省旺盛的用电需求一方面可以保障公司所发华能水电电量的消纳空间，另一方面有利于提高市场化电量的上网电价水平。

费用持续改善，资本开支逐步降低：公司通过LPR利率转换、发行超短融置换长期借款等方式，逐步降低财务费用，1H20减少约3.5亿元，已接600025近2019全年节流水平。

在完成澜上电站主体如期回落建设后，公司目前大型在建工程仅托巴水电站一项，资本开支有望进一步降低，增强现金流。

投资建议：来水大幅下滑导致公司电量、营收、利润表现如期回落，保持谨慎乐观但云南省内和西电东送落地点广东省的用电需求恢复迅速、增速强劲，有利于保障公司电量的消纳和电价的提升。

财务费用的改善和资本开支的减少，将增强公平安证券司的现金流水平。

根据来水变化情况华能水电，调整对公司的盈利预测，预计20/21/22年EPS分别为0.28/0.30/0.32元（前值0.30/0.30/0.30元，，对应8月26日收盘价PE分别为14.5/13.4/12.5倍，维持“推荐”评级。

风险提600025示：1、利用小时下降。

电力工业作为国民经济运转的支柱之一，供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响，将直接影响到发电设备的利用如期回落小时数。

2、上网保持谨慎乐观电价降低。

下游用户侧降低销售电价的政策可能向上平安证券游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。

3华能水电、煤炭价格上升。

煤炭优质产能600025的释放进度落后，且安监、环保限产进一步压制了煤炭的生产和供应，导致电煤价格难以得到有效控制。

4、降水量大幅减少：水电收入的主要影响因素就是上游来水量的丰枯情况，而来水情况与降水、气候等自然因素相关如期回落，可预测性不高。