东兴证券-申洲国际-2313.HK-稳健成长的典范，创新能力保证未来份额提升-200826

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事件：上半年集团实现收入人民币102.34亿元人民币，同比减少东兴证券0.45%。

母公司拥有人应占溢利25.12亿元，同比申洲国际增加3.99%，扣除掉零售业务亏损的净利润为25.36亿元，同比增加1.5%。

每股基本盈利1.67元，拟派发中期股息每股2313.HK0.9港元。

稳健成长的典范中期业绩与派息力度均超市场预期。

创新带动上半年创新能力保证未来份额提升制造业务收入逆势增长，公司生产能力再提升。

若剔除零售业务退出的影响，上半年公司制东兴证券造业务的销售额仍有约2.3%的同比增长。

分品类看：公司的第一大品类运动服饰，收入增长2%，占比达73.4%；内衣品类，公司与客户联合开发了科技属性较强的口罩产品，也带动了与客户其他内衣申洲国际品类的合作，整体销售额增长35.7%，体现了公司较强的产品开发和新产品生产能力。

从生产效率看，公司截止上半年期末的员工人数为85000人，较去年同员工人数减少72313.HK%，推测公司主要依靠加强自动化建设，使得整体生产效率得到明显提升所致。

我们认为上半年公司的收入虽然没有明显增长，但是公司在修炼内功方面有所成效，公司稳健成长的典范在产品开发和自动化水平方面的优势更加强化，为未来长远发展做好了准备。

成本结创新能力保证未来份额提升构优秀和较强的议价能力保证毛利率稳定，费用控制出色。

公司制造业毛利率在上东兴证券半年小幅度下降0.6个百分点，整体毛利率与去年持平为30.9%。

公司上半年毛利面临诸多挑战：1）开工率不足导致的申洲国际摊销成本占比上升，2）疫情带来的额外开支增加。

但是公司可变成本为主的成本结构（人工成本占约三分之一，原材料占约一半）2313.HK，很好的消化掉了大部分不利因素：1）稳健的产能释放节奏使得与摊销有关的费用总额仅增加0.1%，2）在防疫开支上升的情况下，通过控制招工节奏，员工成本下降2.5%。

3）ASP下降4个点的情况，依靠与稳健成长的典范客户深度绑定的合作关系，成本加成率维持稳定。

费用方面，公司继续发挥良好的费控，三大费用占公司收入比重为9.32%，占比下降创新能力保证未来份额提升0.96个百分点。

我们认为公司垂直一体化的布局，以及在生产管理方面积累的经验，使东兴证券得公司在保证产品品质的前提下，做到了成本控制最优化。

产能有望恢复增长，看好明年申洲国际份额提升。

公司今年在产能建设上根据疫情做2313.HK了调整：厂房建设及设备安装进度不变，招工按下暂停键。

下半年随着终端需求的恢复，公司的稳健成长的典范招工将逐渐恢复。

预计全球疫情控制较好的情况下，综合考虑招工进度及效率提升，公司创新能力保证未来份额提升明年的产能增速有望超10%：1）柬埔寨新工厂单季度恢复招工，人数在3500-4000人，进度为到年底逐步增加，将为明年贡献增量。

2）越南得利工厂相对年初增加4500名，对下半年和明年增长将有贡献；东兴证券Adidas专用工厂开工建设。

3）宁波工厂，目前国内生申洲国际产工人流动性比较小，大规模招工难度较大，预计春节后招聘明显增多。

财务状2313.HK况健康，分红优秀，价值典范。

公司期末现金总额80.94稳健成长的典范亿元，净现金额73.15亿元。

充足的现金保证了公司资本开支来推进产能建设，以创新能力保证未来份额提升及为股东进行稳定分红。

公司也对闲置资金进行了充分的利用，上半年有净利息收入1900万元，体现了公司优东兴证券秀的财务管理水平。

中期公司维持与去年相同的每股派息金额，派息率申洲国际维持在49.23%，公司积极创造股东回报。

盈利预测：我们认为2313.HK公司的核心竞争力在今年以来得以强化，体现在：产能稳步建设，垂直一体化布局，面料创新&自动化，领先的ESG理念。

继续看好公稳健成长的典范司下半年毛利平稳和费用控制，以及疫情后的明后年的复苏。

预计公司2020-2022年净利润分别为52.28、63.62、75.18亿元人民币，对应EPS为3.48、4.23、5元，对应PE分别为30.58、25.13、21.27倍，维持“创新能力保证未来份额提升强烈推荐”评级。

风险提示：海外关税政策变动，产能投放不及东兴证券预期，海外疫情发展超预期。