华西证券-凯伦股份-300715-销量大幅提速超预期，全国化布局加速-200826

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事件华西证券概述。

凯伦股份公布2凯伦股份020年中报。

2020H1，公司实现收入7.7亿元，同比增长82.70%，归母300715净利润8944万元，同比增长103.81%；对应Q2实现收入5.25亿元，同比增长102.96%，归母净利润0.63亿元同增133.89%。

Q2销量增速销量大幅提速超预期继续上行，毛利率环比提升。

公司业全国化布局加速绩略超预期。

2020H1公司实现防水材料收入7.56亿元，同华西证券比增长85.5%，收入增长主要来自于销量增长，其中Q2公司收入增速进一步提升至103%，体现Q2赶工需求旺盛，同时公司渠道拓展良好。

由于3-4月沥青价格下行，因此Q2公司原料成本低位，公司Q2综合毛利率环比Q1提升9个百分点左右至47.45%，而H1公司防凯伦股份水材料整体毛利率44.8%，同比提高4个百分点左右。

现金流风险可控，融资300715渠道多元。

2020H1，公司经营净现金流净流出2.7亿元，同比扩大2.2亿元左右，Q2单季度经营性现金流净额-0.19亿元，判断上半年购买原料仓储增加（预付款科目增加7000万元）及信用销售增加（收现比有一定下降）；我们认为公司现金流风险总体可控：1）2020H1公司应收账款销量大幅提速超预期及票据7.68亿元，对应年化周转率2.2x，相较于2019H1略有提高，2）截止2020H1，其他应收款1.13亿元，相较于2019年高位有所降低，体现履约保证金规模总体并未显著增长。

此外，公司3月份成功全国化布局加速发行公司债5000万元，8月发布定增预案融资规模15亿元，有望极大程度补充流动资金，也体现了大股东对公司发展的信心。

综华西证券合竞争力增强，高速发展可延续。

2020年至今，公司湖北产能投产，四川产能已进入试生产阶段，测算公司目前产能相较于2019年底翻倍，同时华中、西南地区产能空白弥补，全国化布局进一凯伦股份步完善。

在行业集中度加速背景下，我们认为全国化300715布局完善将显著增强公司在地产集采客户中的竞争力，从而进一步提升公司市场份额，未来3-5年公司仍有望处于发展快车道。

投资建议：考虑到公司渠道拓展进度超预期，成本低于预期，上调2020/2021年归母净利润预测21.1%/7销量大幅提速超预期.7%至2.41/3.70亿元，同比增长77.6%/53.6%。

考虑到公司增速在防水企业全国化布局加速中较高、且全国化布局完善，提高估值至2021年35xPE，对应提升目标价至75.60元（原：28.82元），维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期，成本高于华西证券预期，系统性风险。