东兴证券-安踏体育-2020.HK-中报彰显公司优秀运营，零售先行者再次变革-200826

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事件：上半年公司实现收入146.69东兴证券亿元人民币，同比略降1%。

毛利为83.39亿元，同比增加0.4%；毛利率同安踏体育比增长0.7个百分点至56.8%创历史新高。

股东应占溢利(包括分占合营公司亏损影响)16.52020.HK8亿元，同比减少28.6%。

不包括合营公司中报彰显公司优秀运营亏损的净利润23.77亿元，同比下降20.01%。

上半年FILA和其他品牌维持增长，下半年安踏、FILA亦恢复趋零售先行者再次变革势良好，良好品牌组合维护了公司稳健性。

上半年安踏收入占集团整体收入的46.2%，较2019年同期减东兴证券少10.7%。

安踏体育FILA品牌占比48.8%，超过安踏品牌，收入较去年同期增长9.4%。

零售销2020.HK售在2020年7-8月有所改善，较二季度有继续提速，公司的零售折扣和库存都有所改善。

中报彰显公司优秀运营FILA/Anta有望在下半年分别实现20%以上和中个位数的增长。

其他品牌上半年增长8.3%，尤其是Decente品牌增长继续强势，所有其他品牌在上半年首次实现正的经营溢利，未零售先行者再次变革来有望带来更明显的业绩贡献。

公司零售管理能力优秀，助力盈利能力东兴证券强劲。

上半年公司毛利率与2019年同期相比上升0.7个百分点至56.8%，再次创历史新高，主要由于高毛利的FIL安踏体育A收入占比提升所致。

公司的经营溢利率2020.HK下降4.1个百分点，至24.6%，仍处在行业最领先的水平。

我们认为公司在上半年产品折扣控制和整体费用控制方面，都表现出优中报彰显公司优秀运营秀的管理能力，这将有助于公司保持在行业领先的盈利能力。

库存方面，公司目前在制定KPI方面更注重健康性而非增速，公司目标是到年底的库存水平低于2019年末的库存零售先行者再次变革水平。

在疫情冲击之下，安踏的企稳复苏的速度较快，盈利能力亦仍居东兴证券行业前列。

Amer下半年有望有较好安踏体育盈利，大幅弥补上半年亏损。

上半年安踏通过合营公司分担Amer亏损为7.22020.HK亿元。

安踏在3月底疫情扩散后就对Amer采中报彰显公司优秀运营取了极限控本的措施，也加强了对流动资金的管控，虽有业绩亏损整体运营可控。

从趋势看，Amer7、8月份以来收入下跌幅度收窄，下半年有望实现不零售先行者再次变革错盈利，有效弥补上半年的亏损。

我们认为始祖鸟、Sal东兴证券mon、Wilson等几个品牌的品牌价值仍然很高，在中国发展潜力较大（下半年在中国的增速有望超三位数），看好其长远发展。

现金状况得到明显改安踏体育善，保证公司战略执行。

上半年公司经2020.HK营活动产生的现金净额为23.95亿元，自由现金流入19.02亿元。

最终上半年现金及现金等价物达到145.96亿元，同比增长77.5%，净现金额37.33亿元，较去年同期亦有中报彰显公司优秀运营改善。

体零售先行者再次变革现出公司具有充足的资金准备，可以为公司后续各种经营策略的实现做好准备。

零售先行者再东兴证券变革，DTC有望为安踏品牌赋予新活力。

公司同时宣安踏体育布了推出安踏品牌直接面向消费者(DTC)业务模式，我们认为这将有助于为消费者提供更好的消费体验，并将推动安踏品牌可持续发展。

具体看，公司长远规划DTC的占比最终将达到70%，此项计划将分步骤实现，第一阶段将涉及到11各2020.HK地区的3500家店，涉及的总转换成本为20亿元。

因此短期内该行动将在经营中报彰显公司优秀运营、利润及现金流层面有一定负面影响，但有望自明年起产生额外的利润贡献。

我们认为安踏体育在2012年以来就体现出了在行业内领先的零售管理水平，在FILA品牌商也得以很好的验证并积累了丰富的经验，相信DT零售先行者再次变革C战略将使得安踏品牌得到更好的发展。

盈利预测与投资评级：考虑到今年疫情影响，我们调整公司盈利预测，公司2020-2022年净利润分别为59.67、83.52、102亿元人民币，对应EPS为2.15、3.00、3.67元，对应PE分别为34.82、24东兴证券.87、20.37倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：消费持续安踏体育疲软，品牌培育期过长，海外疫情超预期。