华创证券-融创中国-1918.HK-2020年中报点评：业绩略增、杠杆下降，物管分拆望增厚估值-200827

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20H1营收同比+1%、归华创证券母业绩+7%，净负债率-23pct，融资成本改善2020H1，公司实现营收773.4亿元，同比+0.7%；归母净利润109.6亿元，同比+6.5%；归母核心净利润130.4亿元，同比+3.0%；基本每股收益2.41元，同比+2%；毛利率和归母净利率为23.0%和14.2%，同比分别-2.2pct和+0.8pct。

截至2020H1末，公司预收款达2,433.8亿元，可覆盖19年地产营收1.5倍，可结算资源丰融创中国富，有望助力业绩持续高增。

2020H1末，公司有息负债余额达3,203亿元，同比-0.6%；资产负债率、净负债率分别为86.6%、149.0%，较19年末分别-1.6、-23.3pct，净负债率持续下降；20H1公1918.HK司新增平均融资成本较19年下降1.9pct，融资成本改善。

20H1销售额同比-9%、拿地控制节奏，20H2可售充裕，土储质优量足2020H1，公司销售2020年中报点评金额1,952.7亿元，同比-8.8%，稳居行业前五，目标完成率达33%；销售面积1,403.4万平，同比-4.7%，上半年销售同比下降主要受疫情影响。

20H2，公司可售货值约6,200亿元，其中新推货值占比72%业绩略增、杠杆下降，其中一线、二线、强三线城市分别占比9%、67%、24%。

考虑到公司布局聚焦于一二线城市及强三线热点城市，物管分拆望增厚估值可售货值充裕，预计20H2销售有望实现较高增速。

拿地方面，20H1新增土储约1,730万平，对华创证券应货值达2,330万亿，同比-64%，公司控制拿地节奏，规避拿高价地风险。

20H1末，公司总土储达2.48亿平，权益土储达1.58亿平，融创中国总土储货值达3万亿元，其中80%位于一二线城市，平均土储成本4300元/平，占比20H1销售均价仅31%，土储充裕且优质。

融创服务拟分拆上市，物管收入大增、高成长新星，望增厚公司估值2020H1，公司物业销售、文旅、物管及其他业务分别实现营收730.7、9.8、32.9亿元，分别同比-1918.HK0.5%、-9.3%、+40.6%，分别占比94.5%、1.3%、4.2%，物业管理及其他收入大幅增长。

公司拟分拆融创服务于H股上市，目前公司拥2020年中报点评有融创服务100%权益，分拆后预计持股比例不少于50%，而融创服务将仍为公司的附属公司。

据融创服务招股书数据，融创服务在管+储备面积达2.27亿平米，在管面积中一二线占比86%，住宅、商办、城市公服分别占比73%、13%、14%；住宅平均物业费业绩略增、杠杆下降2.9元/平米/月。

2017-19年，融创服务营业收入C物管分拆望增厚估值AGR达59%，净利润CAGR达151%。

2019年，融创服务实现营收28.3亿元，同比+54%；实现净利润2.7亿元华创证券，同比+175%。

我们认为融创中国，融创服务分拆上市后，其高成长性望享受物管行业高估值，并仍为公司的附属公司，有望增厚融创中国的市值，并物管和开发相互关联，实现高质量协同发展。

投资建议：业绩略增、杠杆下降，物管分拆望增厚估值，维持“强推”评级融创中国坚持深耕一二线，以逆周期扩张策略，成功在15-17年逆势加杠杆扩张，并借以并购扩张的标签优势，打造了厚实优质土储以及低廉土地成本的强大优势，利于实现快周转及高毛利率，预示后续销售和业绩“量质提升”，同时随1918.HK业绩集中释放，净负债率望显著下降、带动融资成本下行，形成锦上添花。

此外，融创服务作为物管2020年中报点评高成长新星，拟分拆上市料将增厚公司估值。

我们维持公司2020-22年每股收益预测为6.40、8.29、10.29元，目前对应20/21年PE仅4.8/3.7倍，我们继续看好公司销售和业绩的持续双双高增业绩略增、杠杆下降，维持目标价60.00港元，维持“强推”评级。

风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、物管分拆望增厚估值房地产调控政策超预期收紧。