天风证券-云铝股份-000807-水电铝持续放量，盈利增长有望持续-200827

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公司发布2020年中报公司2020H1实现营业收入120.7亿元，同比增长11.3%，归母天风证券净利润2.4亿元，同比增长51.4%，经营活动现金净流量21.5亿元。

产量持续爬坡，原铝单云铝股份位盈利回升。

2020H1电解铝均价1.31万元/吨，同比小幅回落4.8%，但同期氧化铝均价2330008076元/吨，同比回落13.6%，阳极均价2862元/吨，同比下滑19%，成本下滑带来单吨盈利回升，公司实现毛利率12.62%，其中铝锭毛利率仍在14.7%较高水平，同比回升近3pct。

产量来看水电铝持续放量，公司原铝产量105.39万吨，同比增长21.7%，单吨利润大幅增长&产量持续爬坡是业绩增长的主要原因。

水电铝优势不断凸显公司鹤庆溢鑫二期、云铝文山水电铝项目一段和云铝溢鑫、云铝海鑫铝合金项目顺利投产，拥有年产铝土矿305万吨、氧化铝140万吨、水电铝239万吨、铝合金及铝加工110万吨、炭素制品80盈利增长有望持续万吨的生产能力，随着公司昭通二期（约35万吨）、文山水电铝项目（50万吨）逐步释放，公司电解铝产能有望超过320万吨/年，低成本水电铝项目有望进一步降低公司综合生产成本，持续发挥电解铝环节弹性优势。

天风证券库存拐点又现，电解铝高盈利水平有望持续。

国内铝库存较年内高点/同比分别下滑55%/28%，尽管云铝股份较高利润下部分电解铝产能有望投产，但年内贡献产量有限，考虑2月以来竣工降幅收敛回暖，地产后周期需求有望持续改善，传统汽车的企稳以及汽车轻量化趋势有望推动铝需求增长，库存仍有下行空间。

氧化铝低位震荡，电解铝单吨利润仍在较高位置，铝价中枢有望在Q3持续修复，较高单吨盈利000807有一定持续性。

盈利预测与评级：考虑电解铝高盈利仍有水电铝持续放量望持续，我们暂不调整盈利预测，预计公司2020-2022年实现EPS为0.23元/股、0.32元/股，0.42元/股，对应目前PE为26、18、14倍，由于“铝价修复+扩产+降本三重逻辑中期继续支撑公司业绩增长，维持‘买入’评级。

风险提示：(1)全球经济下滑需求不及预期，库存回升，铝价大幅下跌（2）公司电解铝产能投放进度低于预期（3）高盈利增长有望持续利润下电解铝产能释放大幅超预期。