华泰证券-老凤祥-600612-20H1经营稳健，下半年改善可期-200827

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龙头华泰证券经营稳健，下半年业绩改善可期，维持“买入”评级2020H1公司营收下滑5.76%，归母净利润增长0.24%，随着新冠疫情影响趋弱，20Q2起公司加快开店速度，金价同比上涨增强公司利润弹性。

我们预计下半年婚庆刚需释放，金价有望维持高位老凤祥，公司渠道稳健扩张，黄金珠宝主业明显改善，预计2020-2022年EPS分别为2.83/3.33/3.69元，维持“买入”评级。

60061220H1营收有所下滑，归母净利润实现增长20H1公司实现营收264.87亿元，同比下滑5.76%，实现归母净利润7.41亿元，同比增长0.24%；其中Q2单季营收119.98亿元，同比下滑8.41%，归母净利润3.69亿元，同比增长1.05%。

受新冠疫情冲击，上半年黄金珠宝业务承受一定压力，但公司作为行业龙头，多业务经营20H1经营稳健较为稳健。

受益于金价上涨和产品结构调整，20H1公司毛利率达到8.38%，同比提升下半年改善可期0.15pct。

20H1公司经营性净现金流43.78亿元，同华泰证券比增加20.22亿元，公司应对突发情况减少部分商品采购，现金流表现亮眼。

黄金珠宝业务门店拓展提老凤祥速，金价上涨驱动毛利率提升20H1黄金珠宝业务实现营收179.49亿元，同比下降15.22%，其中中国大陆营收178.85亿元，同比下降14.84%。

分季度看，Q1/Q2黄金珠宝业务营收分别下滑2.8%/30.8%，20Q2下滑加速主要因Q1疫情爆发前加盟商订货较多，疫情影响600612下渠道有一定库存。

20H1公司黄金珠宝门店净增加98家至3991家，其中加盟门店净增加99家；分季度看，Q1/Q2门店分别20H1经营稳健净增-2/100家，随着终端零售逐渐恢复，20Q2加盟门店扩张提速。

20H1黄金珠宝业务毛利率达到10.77%，同比提升0.91pct，主下半年改善可期要受益于金价同比上涨。

展望华泰证券下半年，婚庆刚需释放有望拉动黄金珠宝业务拐点向上。

“双百行动”稳步推进，内部激励改善可期20H1公司根据国资委指引要求，在公司体系内选取了三家子公司于2020年起老凤祥进行试点，已于4月底完成所有选聘及签约工作，为今后推广实施职业经理人制度、健全考核、激励、评价机制夯实基础。

公司资产实力丰600612厚，品牌力强，如果内部激励逐渐市场化，有望进一步释放长期增长动力。

黄金珠宝龙头优势显著，“双百行动”助力，维持“20H1经营稳健买入”评级公司未来仍有望保持渠道快速扩张态势，且受益于金价上涨。

下半年改善可期此外“双百行动”国企改革有望理顺公司管理架构，完善激励机制，推动业绩持续稳健增长。

我们预计公司2020-2022华泰证券年归母净利润分别为14.80/17.40/19.31亿元，参考行业可比公司Wind一致预期2020年PE31.7倍，考虑到公司具有黄金交易业务，并且公司黄金储备较多，受金价波动影响较大，给予一定估值折价，给予公司2020年25倍PE估值，对应目标价70.75元（预测前值48.11-53.77元），维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济加速下行；黄金价格大幅波动；国际品牌渠道老凤祥下沉。