安信证券-元隆雅图-002878-业绩略超预期，关注公司内容电商推进进度-200827

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事件：公司公布半年报，2020年上半年实现营业收入、归母净利润8.48亿元、683安信证券4万元，分别同增25.07%、14.51%。

■业绩略超预期，新媒体营销元隆雅图高速增长。

2020年Q2单季实002878现营业收入、归母净利润5.16亿元、4898万元，分别同增38.8%、42.2%，主要系传统主业二季度大幅回暖及新媒体营销高速增长。

1、传统主业：（1）礼赠品：公司上半年实现营业收入4.67亿元，同比略业绩略超预期降1.27%。

关注公司内容电商推进进度Q1单季受疫情影响，品牌方线下门店客流大幅减少、生产及物流能力大幅下降，品牌方削减礼赠品营销投放需求。

Q2单季受经济强劲复苏推动，品牌大幅加大营销活动力度，公司Q2订单签收及执行速安信证券度加快，追平Q1业绩下滑影响。

（2）特许元隆雅图纪念品：公司上半年实现营业收入5202.89万元，同增253.60%，奥运周期下预计该业务下半年及明年仍将保持较高增速。

2、新媒体营销：上半年公司子公司谦玛002878网络实现营业收入、净利润2.2亿元、2835.03万元，分别同增93.22%、85.34%，业绩高速增长。

报告期内，谦玛网络核心客户订单大幅增加、新拓展客户开业绩略超预期始释放业绩，目前已形成美妆客户集群（爱茉莉、娇韵诗、欧莱雅、丸美、LV（香水化妆品）、蒂佳婷、资生堂等）并与媒体端近4000名美妆博主合作。

谦玛网络积极布局“营销+电商代运营”，电商方向已陆续签约鳗鲡堂（烤鳗鱼产品）、葛一点（葛根粉食关注公司内容电商推进进度品）、早晚读书（内容付费）、蔓楼兰（旗袍）等品牌。

3、上半年年公司经营活动产生的现金流量金额为1804万元，其中Q2单季为9006.42万元，环比安信证券大幅转正，同比提高69.96%。

上半年公司毛利率为22.元隆雅图74%。

同比下降0.47pct，主要系新媒体营销毛利率下降（业务规模上升），其中Q2单季毛利率为23.2002878%，环比提高1.2pct，同比提高0.4pct。

■业绩增速有望环比增加，业绩略超预期关注公司内容电商推进进度。

我们预计经济回暖下，（1）传统主业：Q3单季利润增速有望达到20%-30%关注公司内容电商推进进度，预计主要受经济加速复苏及奥运周期因素提振，主业持续回暖；（2）新媒体营销：下半年利润增速有望保持80%-100%，目前谦玛网络订单量供不应求，预计高增长预期将在下半年持续。

公司正加速布局内容电商，未来有望成为重要的业安信证券绩弹性释放点。

此元隆雅图前谦玛网络与天马食品鳗鲡堂签约，负责其天马旗舰店全产品线销售及品牌推广，同时正围绕快手、抖音、B站等新渠道代运营加深合作。

我们认为营销公司转型电商代运营可002878分为两个阶段来验证落地逻辑。

（1）第一阶段验证“量”的逻辑，即经历代运营项目数量迅速拓展（量增加）及代运营服务范围提升（传统电商拓展至内容电商），此阶段营销公司上游丰富的广告主资源（公司本部及谦玛）即天然代运营项目客户池；（2）第二阶段验证“价”的逻辑，即单代运营项目运营能力及效果提升（“ARPU值”提高），该阶段为营销公司补强并验证电商运营能力的关键阶业绩略超预期段（可通过招聘电商团队或收购TP公司解决）。

■投资建议：鉴于公司首次落地电商代运营项目，我们暂关注公司内容电商推进进度不调整盈利预期。

电商代运营的商业模式明显优于广告代理，且内容电商系下半年高增长的大赛道，鉴于此我安信证券们给予公司较高的估值溢价，给予2020年35倍估值。

我们预计公司2020-2022年实现归母净利润1.89亿元、2.64亿元、3.17亿元，对应EPS0.85元、1.19元、1.42元，6个月目标价29.7元隆雅图5元，维持“买入-A”评级。

■风险提示：主业回暖不及预期、广告主业不及预期002878的风险。