华泰证券-司太立-603520-造影龙头，乘风破浪-200828

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造影龙头，业绩高华泰证券增长公司8月27日发布20年半年报，实现收入7.2亿元（+13.56%yoy），归母净利润1.4亿元（+50%yoy），其中2Q20收入+26.1%yoy，归母净利润+81.2%yoy，业务呈现强劲的复苏态势。

公司7月司太立底发生爆炸事故，当前仙居厂区处于停产中，我们预计3季度有望逐步分批复产，对全年业绩影响有限。

我们略微下调20-22年归母净利润至2.72/4.63/6.68亿元（前值2.85/4.74/6.94亿元），公司为造影行业龙头，事故插曲不改长期增长逻辑（API产能释放+制剂上市+出击海外），给予21年57xPE（可比公司Wind一致603520预期均值PE52x），目标价107.73元（前值89.04-95.76元）。

经营稳健，股权激励保障长期发展1）1H20公司高毛利率产品销售比重增加，毛利率同比提升5.8pp至47.4%，净利率同比提升4.7造影龙头pp至19.3%；2）1H20公司费用指标表现平稳（销售费用率yoy-0.1pp、管理费用率yoy-0.5pp、财务费用率yoy+0.8pp）；3）公司8月19日发布2020年股权激励计划，以2019年为净利润基数，20-22年增长分别不低于40%/90%/190%，高水平考核目标彰显公司对长期发展的信心。

造影剂原料药：下游需求旺盛，高景气度有望维持公司为全球造影剂API的核心供应商，1H20在复工延迟与海神停产（停产时间：2019年12月4日-2020年3月2日乘风破浪）的双重拖累下，公司收入实现13.6%yoy的增长，展现出高效的生产能力与火热的下游需求（疫情之下海外产能紧张+制剂厂商为保障供应链安全提前备货）。

20年7月底公司仙居厂区碘海醇粗品车间发生爆炸，随后全厂停产（201华泰证券9年净利润占比82%），当前处于停产自查中，我们预计3Q有望分批复产。

考虑到公司留有15-20天库存，且当前处于募投产能认证备案与制剂入院过程中，司太立事故插曲对全年业绩影响有限，我们预计全年仍有望冲击近60%的利润增长。

造影剂制剂：逐步获批，梯队渐成公司12年起布局下游制剂，当前碘帕醇、碘海醇、碘克沙醇已相继获批上市，碘佛醇、碘美普尔申报生产，产品梯队逐渐603520成型。

医药工业中心数据显示，19年全国造影剂规模约为168亿元，原研占比超4成，制剂的获批将打开公司的成长天花板：1）国内市场碘帕醇、碘海醇将携手恒瑞医药（600276CH，无评级）展开销售，我们预计22/23年有望销售1造影龙头5-20亿元，参考恒瑞造影剂毛利率（2019：73%）与整体销售费用率（2019：36%），我们计算公司对应可得净利润为2.5-3.3亿，考虑API利润后净利率约为20%。

2）在国际市场，公司将与战略伙伴携手实现造影剂全线乘风破浪出海，海外市场有望成为公司新的业绩增长点。

风险提示：复产进度不华泰证券及预期，产能释放进展不达预期，制剂审批不达预期，环保风险。