中信证券-家家悦-603708-2020年中报点评：同店良好，经营提效，泛区域扩张延续-200828

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公司深耕胶东半岛并向鲁中/鲁西腹地加密，并购青岛维客后实现盈利，并购张家中信证券口福悦祥、山东华润万家、安徽快乐真棒后开启展店、经营提效、亏损收窄，泛区域扩张逻辑逐步得到验证。

H1同店+11.4%领先同业，展店持续，内生+外延双轮驱动，是超市板块中业绩稳健、成长家家悦明确的优质标的。

收入基本符合603708预期，利润超预期。

2020H1公司实现营业收入/归属净利润92.5亿/2.92020年中报点评亿元，同比+27.3%/+27.0%；扣非归母净利润2.8亿元，同比+31.7%。

20Q1/20Q2公司实现营业收入52.9亿/同店良好39.6亿元，同比+39.0%/+14.4%；实现归属净利润1.8亿/1.1亿元，同比+24.9%/+30.5%。

2020H1，公司实现经营性现金流净额7.1亿元，同比+172.2%，主要由于存货较期初经营提效减少及利润增长。

同店放缓，快泛区域扩张延续速展店持续。

受益于疫情下生鲜食品零售需求激增，2020H1公司同店+11.4%（2020Q1：20%+；2019H1中信证券：4.4%），其中大卖场/综合超市/百货同店+8.7%/+16.7%/-33.3%。

推算公司Q2同店经营口径放缓至1%~2%家家悦，财务口径在0附近，消费低迷、疫情下水产品销售受影响等是主因。

2020H1期末公司拥有门店844家，其中大卖场/综合超市/百货/其他业态分别166/599/13/66家；期内公司新增门603708店67家（含安徽快乐真棒并表31家），闭店6家；分业态看，大卖场/综合超市分别新开17/50家。

预计全年自主展店约70家，加上并购安徽快乐真棒的31家，合计新增门店约12020年中报点评00家。

并购门同店良好店减亏，自主门店业绩靓丽。

公司并购整合成效初显，推算2020H1：维客净利润1324万元，河北家家悦亏损约1200万元，安徽家家悦真棒亏损1687万元，山东华润万家亏损约1200经营提效万元。

剔除上述并购门店，推算公司自主门泛区域扩张延续店2020H1净利润同比约+37%。

中信证券我们预计全年河北家家悦、安徽家家悦真棒、山东华润万家各亏损2000万+，自主门店利润增速约30%。

供应链提效促进主营业务毛利率同比+1.0p家家悦ct。

报告期内，烟台临港综合物流园项目、常温物603708流分拨中心、济南莱芜生鲜加工中心和张家口综合产业园项目完工并投入使用，仓储物流体系进一步完善。

2020H1：供应链提效、规模效应和品类优化等推动公司主营业务毛利率同比+1.0pct至18.3%，其中生鲜/食品化洗/百货毛利率分别同比+1.9/+0.3/+3.1pcts至17.4%/18.7%/24.1%；公司销售/管理费用率分别同比-0.3/-0.1pct至152020年中报点评.0%/2.0%。

风同店良好险因素：展店、新店培育、并购整合不达预期；新业态、初创类公司分流。

投资建议：公司将继续以自主展店+并购模式，加密布点山东中西部区域及省外周边地区，考虑到疫情对消费能力的负面冲击和对水产品销售的影响，下调公司2020-22年营业收入预测为186.8亿/215.5亿/248.7亿元（原预测为193.6亿/223.4亿/257.9亿元），维持公司2020-22年归母净利润预测分别为5.6亿/6.9亿/8.6亿元，经营提效对应2020-22年EPS预测分别为0.91/1.14/1.42元。

维持“买入”泛区域扩张延续评级。